固定收益点评报告:上半年城投债资金用途透视

类别:债券 机构:华安证券股份有限公司 研究员:颜子琦/张伟 日期:2022-07-03

3346只城投债资金用途全梳理,偿还有息负债占比 48%通过对2022 年上半年发行的城投债募集资金用途进行梳理,在剔除无法公开获取募集资金用途的PPN 等品种后,共涉及城投债3346 只,累计规模约2.46 万亿元,涉及主体1324 家。

    偿还有息债务占比近5 成。据统计,用于偿还有息债务出现1785 次,占比约48%,用于本品种借新还旧出现1351 次,占比约36%,用于经营性项目建设以及补充流动资金的比重合计约为16%,剔除多用途债券后三者比重分别为54%/ 43%/ 3%。

    299 家(23%)城投仅发行过借新还旧债。在1324 家样本城投中,23%的主体仅发行过本品种借新还旧债券,54%的主体发行过用于偿还有息债务的债券,23%的主体发行过用于经营性项目建设或补充流动资金的债券。

    需注意,采用此方式观测出的主体融资环境仅为实际情况的下限。例如,某主体实际融资环境较好,但在观测期内只发行过借新还旧的债券,因而该主体会被统计在“仅用于借新还旧”分组中,因此,通过发债资金用推观测出的结果仅表示该主体实际融资环境的下限。此外,企业债券的发行要求决定了其在绝大部分情况均对需应到具体项目。整体来看,被纳入到“可用于项目建设或补流”分组中的主体,其实际融资环境较好的确定性相对较高。

    行政级别、主体评级、区域视角下的城投资金用途结构29%区县级城投仅发行过借新还旧债。分行政等级来看,29%的区县级城投主体在上半年仅发行过借新还旧的债券,省级、地市级与园区级城投该比重分别为10%、19%与23%。与此同时,区县级主体中,有约25%的主体发债资金可用于经营性项目建设或补充流动资金,该比重略高于园区级城投(22%)与地市级城投(22%),低于省级城投(31%)。

    35%高等级城投可补流或用于项目建设。分主体评级来看,1324 家样本城投中,AA 城投占比43%,AA+城投占比38%,AAA 城投占比17%,其他城投占比2%。从结构来看,28%的AA 城投仅发行过用于借新还旧的债券,AAA 与AA+分别为15%与19%;61%的AA+城投发行过用于偿还有息债务的债券,AAA 与AA 均为50%;35%的AAA 城投发债资金可用于经营性项目建设或补充流动资金,AA 与AA+分别为21%与20%。

    6 省发行过补流或项目建设的城投比重超3 成。①分省份来看,1324 家样本城投分布在全部31 个省级行政区,江苏、浙江与山东等传统城投大省比重相对更高。在剔除样本数不足十家的10 个省份后,剩余21 个省份中:

    江苏、天津与河北的样本城投中仅发行过借新还旧债的比重位列前三,分别为32%、31%与30%,而山西、广东、江西与河南等地该比重均不超10%;广东、四川、上海、湖南、陕西与浙江的样本城投中,发行过补流或项目建设债券的城投占比超30%。②分地市来看,1324 家城投分布在194 个地级行政区,其中样本城投数在5 家及以上的地级市共59 个。从发债资金可用于补流或项目建设的城投比重来看,59 个地级市中10 个地级市该比重在50%以及上,另有10 个地级市该比重超30%。具体来看,深圳市、临沂市与厦门市该比重位列前三,分别为80%、71%与63%。

    风险提示

    城投债技术性违约风险。