荣泰健康(603579):铸全产业链护城河 按摩椅龙头行稳致远

类别:公司 机构:国金证券股份有限公司 研究员:谢丽媛/贺虹萍 日期:2022-07-01

  投资逻辑

      全球按摩椅龙头,内销以自主品牌运营,海外以ODM 为主。按摩椅业务占比超九成。2021 年营收26 亿元(+35%),归母净利润2.4 亿元(+22%)。

      大陆按摩椅行业空间广阔,集中度有望进一步提升。2020 年国内按摩产品销售额达32 亿美元,在产品力提升+保健意识增强+老龄化+低渗透率(目前仅2%)多重因素推动下有望保持稳健增长。我们测算国内按摩椅CR3 份额约32%,相较成熟区域市场集中度提升空间大。

      产品力强劲,研发投入大。2019 年公司推出4D 机芯和柔性导轨,突破性强领先行业。2021 年研发费用率4.6%,行业最高。硬件+软件+智能化不断加码实现产品持续迭代升级。公司高端市场份额稳居亚洲前三,若剔除共享按摩以业务2021 年营收达到11.3 亿元,17-21 年内销CAGR 为+13%。

      渠道端看:1)线下经销商体系不断下沉,覆盖全面,每年重点清晰。公司线下渠道已覆盖全国30+省级行政区域的469 个大中城市,终端拥有近1500 家门店,2021 年经销收入占内销近40%,近年渠道加速下沉。2)电商发力早业务占比较高,线上营收占内销比重43%。

      营销端看:1)重视投入:广告推广费2021 年为1.8 亿元,占总营收比重为6.9%。2)新营销抢先:已经系统的构建起“头部主播+达人主播+店铺自播”的体系,2021 年制作输出短视频超1000 条,播放量同比增长165%,2021 年公司抖音平台自播销售额行业第一。3)年轻化:官宣王一博为代言人;IP 联名提升知名度,如近期摩摩哒和王者荣耀联名推出按摩椅产品。

      外销:海外按摩椅市场空间广阔,产能持续向中国转移。韩国市场BF 竞争力强,公司作为主要代工厂商(占比85%)营收稳健增长;北美市场潜力大增速快,公司近年紧抓机遇拓客户,实现高增;欧洲市场份额亦快速提升。

      公司2021 年海外营收为13.9 亿元,17-21 年CAGR 为10%。

      投资建议

      预计2022-2024 年公司归母净利润分别为2.42、3.27、4.09 亿元,同比分别+2.3%、+35.2%、+25.2%,对应的EPS 分别为1.73、2.34、2.92 元,当前股价对应2022-2024 年PE 分别为14.02x、10.37x、8.29x。给予2022年18 倍估值,目标价31.10 元,首次覆盖,给予“增持”评级。

      风险

      疫情反复对公司供应链造成影响、按摩椅需求不及预期风险、产品力迭代升级不及预期风险、汇率波动风险。