天康生物(002100)深度报告：积极扩展疆外业务 饲料、养殖、动保全方位发展

开拓饲料疆外业务增长点，筑牢业绩压舱石。公司饲料业务在新疆精耕细作多年， 2021 年在当地市占率已达48%左右，因而有较强的议价能力及定价优势。在此基础上，公司积极开拓陕甘宁青以及内蒙古西部地区的市场业务，这些地区养殖密度高于新疆，竞争度低于中部地区，未来发展空间较大。根据我们测算，近两年西北地区饲料市场一直处于供不应求状态，预计22 年底疆外的西北地区约100 万吨新建产能落地后，将成为公司饲料业务新的增长点。

    养殖产能稳步推进，科学规划优化经营。公司已在新疆、甘肃、河南三地分别布局100 万头产能，采取“聚落式”发展，同时配套饲料和屠宰加工。

    2016~2021 年，公司生猪出栏从30.9 万头增长至160.3 万头，2021 年底公司能繁母猪存栏量为12 万头，规划2022 年实现220 万头生猪出栏量。在此基础上，公司计划在川渝地区再增加100~150 万头生猪产能，以期2023 年可实现500 万头出栏量目标。成本方面，2022 Q1 公司三地综合成本约18 元/公斤，未来将持续发挥全产业链优势，科学规划以降本增效，力争将2022 年养殖成本降至16 元/公斤左右。当前生猪价格正逐步走出底部区间，公司在周期底部积极调整养殖业务，有序扩张自繁自养产能，若下半年生猪价格持续回暖，公司将充分受益于量价齐升带来的业绩红利。

    动保行业领军企业，转型升级迎接市场化。公司是农业部在新疆唯一的兽用生物制品定点生产企业，是农业部重大动物疫病防控疫苗定点生产企业和全国8家口蹄疫疫苗定点生产企业之一，是农业部指定的猪瘟疫苗、猪蓝耳病疫苗、小反刍兽疫疫苗、口蹄疫合成肽疫苗、高致病性猪蓝耳病活疫苗等的定点生产企业和全国兽用生物制品10 强企业。公司口蹄疫疫苗（包括猪用、牛羊用）年产能达20 亿毫升，与生物股份、中牧股份一起“三分天下”；小反刍兽疫、布病疫苗等疫苗产品销量均连续多年全国排名前三。公司现有新疆和上海两大研发中心，同时依托稀缺P3 实验室资源，不断增强研发竞争力。在研产品中，猪伪狂犬病亚单位疫苗或将成为伪狂犬疫苗领域内全国首发的应用亚单位基因工程技术的产品。此外，公司在苏州设立营销中心，大力推进市场化销售网络建设，随着未来一系列非强免新产品的上市，市场苗业务将助力公司业绩长期增长。

    投资建议：预计公司2022-2024 年归母净利润分别为3.51、21.68、24.53亿元，对应EPS 为0.26、1.60 和1.81 元，考虑到公司在养殖业上游处于行业领先地位，且在甘肃、河南两地有生猪及饲料产能扩张的在建项目，有望在本轮猪价景气周期收获新增产能带来的业绩红利，首次覆盖，给予“推荐”评级。

    风险提示：生猪出栏不及预期；突发大规模疫病；农产品价格大幅波动