房地产行业2022年中期投资策略：相同的节奏 不同的韵律

复苏：相同的节奏，不同的韵律。统计局5 月销售数据降幅收窄，6 月前4 周样本城市高频数据销售改善较为明显，认为当前基本面底部已形成。

    而疫情后数据回补的贡献并不值得用来质疑数据回暖的可靠性，恰巧这证明购房需求的“不可消失”特点。预计销量增速10 月左右转正；通过领先指标判断本轮复苏与历史不同的两大特点：压低斜率的宽U 型复苏& 全局层面难以触发房价上涨压力导致政策收紧，结构上分化更明显。

    交易复苏：销售转暖后，房地产板块超额收益或将迎来本轮第二段上涨。

    参考历史周期规律，一段完整的超额收益实现包括三个阶段。第一阶段的上升通常由政策改善预期带动，随后进入一个观望阶段导致第二阶段的回撤，当销量同比增速出改善尤其是进入正增长区间时，通常会出现“第三浪”上涨 ；回顾本轮周期，政策博弈已带动第一阶段超额收益上涨，投资者对复苏不确定性的担忧、疫情以及房企信用受损等因素实现了本轮周期中第二阶段的回撤，当前时点，认为销售底部或已确立，复苏即是后续房地产股票超额收益上行的支撑因素。预期本轮房地产超额收益上行斜率更低，但增长更稳健、持续，“竞争格局改善”是少数个股上涨的主导逻辑。

    复苏之后：产业链短期具备反弹基础，但浩浩荡荡的竣工大周期或一去不复返，将滞后于房地产出现竞争格局改善。随着销售复苏，维持弹性判断“竣工>开复工>销售>实际房地产投资>拿地”，判断开复工或领先于拿地率先复苏，于四季度具备反弹基础，但幅度将受制于前期保守拿地，预计22 年同比增速大个位数负增长（-9.1%）；在资金链压力下，预计22 年竣工面积仅小个位数正增长（1.7%），同时预计19 年以来的竣工大周期高点滞后出现，但因行业复苏与资金链压力并存，竣工短期展现脉冲反弹后，后续竣工弹性或受制于资金链而被动拉平，产业链或跟随房地产行业出现竞争格局改善；预计房地产开发投资在刚性竣工需求支撑下，将滞后缓慢回落，预计22 年同比增速约为小个位数负增长（-1.2%）。

    投资建议：低斜率复苏下房地产板块应布局稳健型标的而非博弈资产救赎型标的。当前周期特征下，并不具备过去房价大幅上涨救赎劣质资产的条件，“高质量”周转的“管理红利”模式或具备护城河优势。在此基础上建议关注：a.“稳增长”主线下 “持续内生性现金流创造能力”龙头 “招保万金中华龙” （【招商蛇口】【保利发展】【万科A】【金地集团】【中国海外发展】【华润置地】【龙湖集团】）；b.销售复苏后货值弹性较大的地方区域型国企，如【建发股份】等；c.精选“有质量的杠杆”的高杠杆民企，等到销售右侧确立明显可布局；d.资源型公司仍可获稳健回报，如【华侨城A】等。

    产业链角度，配置逻辑已告别房企牺牲利润率换增长的竣工交付周期，转为房地产行业稳健经营、降本增效诉求下供应商集中度提高和竞争格局改善，关注轻工、建材、家居家电等相关板块的估值修复弹性；生态链角度重视顺延于开发的转型如购物中心/写字楼/长租公寓/产业园/物流地产等标的及围绕房地产生态链的转型如设计/集采及建造/交易/资产管理/房地产科技等长赛道机会，如物管关注【招商积余】【保利物业】【碧桂园服务】

    等，商管关注【华润万象生活】【星盛商业】等；交易关注【贝壳】等；关注REITs 标的长赛道布局。

    风险提示：疫情反复超预期，政策改善不及预期，销售下滑超预期，市场流动性改善不及预期，海外流动性收紧超预期等