菱电电控(688667)首次覆盖报告:自主动力电控专精特新小巨人 国产替代高技术壁垒零件

类别:公司 机构:西部证券股份有限公司 研究员:雒雅梅 日期:2022-06-27

公司是稀缺的自主发动机动力电子控制系统供应商,主营业务为发动机管理系统EMS、纯电动车整车控制器VCU、电机控制器MCU、混动汽车动力电子控制系统、车联网产品T-BOX以及相关的技术开发标定服务。

    燃油车电控:负函数下的正逻辑,燃油车份额向下,国产替代空间向上。公司通过正向研发+外延并购,国产替代技术壁垒较高的发动机核心零部件,打破“核心技术空心化”局面。公司EMS产品在商用车N1车型中应用广泛,乘用车领域打开新空间,乘用车GDI发动机EMS相较于PFI价值量实现翻倍,量价双击下,公司从商用车进军乘用车有望将市场空间拓展8-10倍,考虑到当前公司销售主体是N1车型,那么市场拓展或达到20倍。

    纯电动车电控:新能源渗透率正函数,开辟电控新市场。纯电动车电控系统将受益于新能源渗透率的快速提升,公司一直将“电动化”作为战略方向,21年累计销售VCU1.6万套(同比翻倍),MCU1541套,持续加码新能源动力域,技术领先+成本领先战略并重。

    混动汽车电控:EMS+VCU+MCU全面布局油电耦合技术。公司主营产品夯实了混动技术基础,从策略端掌握不同动力源的耦合以及多电机的控制技术。公司自2011年研发增程式电控技术,首款增程式混动已产业化,22年下半年其他新项目陆续批量,P1+P3已完成台架和整车部分标定。

    投资建议:我们预计公司2022-2024年归母净利润分别为2.27/3.54/4.94亿元,同比增速分别为64.9%/56.2%/39.3%,我们认为公司国产替代核心电控零件不仅取得了产业化成绩,而且持续突破新客户,逐层递进至动力域控制器,集成发动机、混动和整车控制,有望成为动力域平台型公司。给予2022年40xPE,对应目标价175元,首次覆盖,给予“增持”评级。

    风险提示:汽车销量不及预期;芯片持续短缺;乘用车客户拓展不及预期。