固定收益行业利率债周报：中期调整第二阶段开启

债市周观点。我们认为中期调整第二阶段将开启。我们预测十年期国债期货T2209 的运行区间为99.8 -100.2，十年期国债220010 维持2.78-2.83 区间震荡。债市上周呈现先跌后涨，资金面在税期后也整体呈现相对宽松的局面，政策面上诸如“不搞大水漫灌”，“下半年考虑发行特别国债”等也均在市场的预期框架内。我们认为本周债市即将进入第二阶段的调整窗口期，建议投资者在债市的反弹行情中继续降低组合久期。

    我们认为调整的驱动或为以下几个方面。首先，央行在上周五已经重启逆回购投放跨季的流动性，主要对冲存款类银行机构面临MPA 考核和短期的地方债大规模发行压力，而政策面的多方表述均证明了货币政策仍然是中性的，针对疫情调控的超宽松周期即将步入尾声，因此流动性驱动下的反弹空间不会过高。其次，六月复工复产以来，各行业的开工率均出现了较大幅度的攀升，EMPI指数也回升到52.5，这都预示着经济已经步入我们前期反复提及的弱复苏周期，结合近期的票据利率来看，六月的信贷投放也在加速。因此我们认为目前这轮调整或持续到七月中上旬，建议投资者耐心等待市场对于经济弱复苏完成定价。

    我们仍然建议关注下半年的通胀压力。在地缘政治和供应链受阻下在高位盘整的原油价格仍然会对国内的通胀产生传导压力，并且国内的疫情或对春耕产生一定影响，在俄乌冲突的推动下，全球的粮食贸易不确定性进一步增大，因此下半年或面临食品和能源的共振，而如果外生性的通胀转移成内生性的通胀，货币政策的独立性仍将面临考验。

    资金市场。上周央行公开市场共投放1000 亿，共到期500 亿，净投放500 亿。公开市场操作七天逆回购利率为2.1%。资金面整体保持宽松。上周质押式回购隔夜加权利率维持在1.4%，质押式回购隔夜七天加权利率维持在1.9%。

    一级市场。上周共发行利率债172 只，总发行7281.4 亿，净融资6085.9 亿。其中国债共发行2103.2 亿元，净融资1703.2 亿，地方债共发行5178.2 亿，净融资4382.8 亿。本周预计利率债总发行5159.0 亿，净融资1244.4 亿，相比以往单周额度处于较高水平。

    二级市场。上周十债活跃券220010 整体处于2.775-2.80 窄幅震荡行情。货币政策方面，公开市场操作上，央行继续投放100 亿每天的流动性，跨月也投放了增量的500 亿，资金面平稳宽松，资金价格维持在1.5 附近。大类资产的走势本周有所分歧，商品下跌交易需求疲软的衰退逻辑，股市上涨交易商品下跌的成本坍塌逻辑的复苏逻辑，债市整体震荡并未出现明显趋势。市场对于经济的悲观预期正在逐步转向，包括地产和汽车销售也在逐步回暖，债市中期的调整或已经临近。

    本周重点关注。资金面：本周逆回购到期500 亿，关注央行针对流动性的续作情况。基本面：6 月30 日公布6 月PMI。

    风险提示：政策风险