海大集团(002311)：修内功练外力 重塑饲料产业生态

重塑饲料生态，维持“买入”评级

    公司是国内农牧业龙头企业，成立以来深耕饲料产业，基于管理赋能产业、技术积淀带来的优异成本优势，以及较大的行业空间，以快消思维重新定义传统的饲料销售，龙头地位有望不断凸显。我们预计，2022-2024年，公司EPS 分别为1.40/2.38/3.71 元（前值1.52/2.48/3.90 元）。参考可比公司2022 年Wind 一致预期37x PE 均值，考虑公司龙头地位、护城河突出，我们给予公司2022 年50x PE 估值，对应目标价为70.00 元（前值66.88 元），维持“买入”评级。

    全产业布局打造农牧平台，全流程服务构建核心壁垒海大集团成立于1998 年，从水产预混料起步，逐渐发展成为全产业链布局的农牧业平台型企业。业务层面，公司成功打造“以点带面”的多维业务体系，以饲料业务为基础，延伸种苗、动保，以及养殖等业务的探索，形成全产业协同发展的业务矩阵。在公司治理层面，海大集团以股权的形式深度绑定公司核心人员，员工持股计划的持续推进，以及专业的管理层团队为海大提供源源不断的发展势能。得益于全流程养殖服务体系的打造，公司拥有优异的资产周转率，也是公司高ROE 的重要贡献因素。

    行业整合纵深推进，平台型企业势不可挡

    2006 年以来，我国饲料企业数量呈下降趋势，头部饲料企业市占率不断提升，我国饲料行业集中度整体呈上升趋势。分品种看，猪饲料，工业饲料普及率不高，竞争格局尚未定型，公司21 年市占率3.52%；禽饲料，销量趋于饱和，但竞争格局相对分散，有较大的行业整合空间，公司21 年市占率7.78%；水产饲料，竞争格局相对稳定，渗透率提升叠加产品升级带动行业有较大的成长空间，公司21 年市占率20.37%，稳居行业第一。我们认为，公司作为平台型农牧龙头，客户导向的服务理念和解决方案的发展模式构建出公司的核心竞争力，支撑公司饲料业务不断提升市占率。

    练内功、向卓越，内外兼修下“1+1＞2”

    公司形成种苗、动保、饲料等业务体系的闭环，并以服务站为支点，通过产品、服务两种形态参与到养殖环节，深度介入养殖过程。公司总部定位为中台服务中心，按照市场反馈对子公司进行绩效管理，各职能部门全面整合信息，围绕子公司的绩效提供专业化服务，并接受子公司的反向考核，并且发挥信息化优势，为中台运营的数据化、流程化、标准化加码。

    辅以规模采购优势、专业的套保避险操作，以及持续的技术研发带来的饲料配方优化，形成采购、研发、生产、销售四位一体的高效联动模式。

    风险提示：极端天气风险，原料价格上涨，下游养殖景气度下行风险。