宏观研究月报:5月经济开启复苏之路 后续密切关注增量政策

类别:宏观 机构:国融证券股份有限公司 研究员:张志刚 日期:2022-06-22

投资要点

    疫情防控政策持续优化。近期疫情好转,但部分地区疫情防控“一刀切”问题仍严重,对此国务院联防联控机制表示要科学制定核酸筛查策略,避免盲目扩大范围开展全员筛查。同时卫健委表示,要求各地为核酸检测机构设立“红绿灯”,严格追究违法犯罪行为。多地已开始降低常态化核酸频率,取消低风险地区人员流动核酸检测要求。目前疫情好转经济开始复苏,但经济压力仍大,后续密切关注新增政策。

    疫情得控下5 月经济数据全面好转,但需要注意的是经济整体复苏力度仍然偏弱,同时结构更加分化,生产与基建投资、出口恢复快,消费、地产恢复较慢。PPI 环比延续下滑,CPI 仍较温和。其中生产在复工复产及出口带动下边际改善较大,基建投资持续发力,地产及消费虽有修复但力度偏弱。5 月社融增速上行,但信贷结构仍不佳,制造业及非制造业PMI 虽仍位于荣枯线以下但较上月大幅反弹。整体来看,疫情好转复工复产逐步推进及前期政策落地下,5 月经济已开启复苏之路。

    展望未来几月,经济继续恢复但仍有压力,对稳增长应继续保持信心。动态清零目标及核算常态化检测下疫情可控,社融延续回升,PPI 短期维持震荡,CPI 有所上行但仍可控,经济延续修复,基建仍为主要支撑,地产、消费预计修复仍较弱。具体而言,基建仍将持续发力,出口及制造业短期仍有韧性,居民信心不足及杠杆率较高下,消费及地产维持弱复苏,密切关注地产销售数据改善情况。PPI 在经济复苏及基数稳定下预计短期维持震荡,CPI 则在“猪油”带动下震荡上行,但整体可控。货币政策维持稳中偏松,结构性持续发力,社融增速延续修复,疫情好转下,存量政策不断落地,增量政策持续酝酿,后续经济将延续复苏。

    具体来看,5 月生产边际大幅好转,出口高增,基建仍为主要支撑,地产、消费弱修复。

    1)规模以上工业增加值同比0.7%,高于预期。三大门类看, 制造业改善幅度最大。疫情好转物流修复叠加出口带动下,企业生产快速好转。

    2)5 月需求开启复苏之路,各分项数据均有好转,但结构仍有分化,其中出口及基建投资恢复快,消费、地产恢复较慢。国内物流逐步打通叠加前期积压订单共同推动下,出口增速超预期反弹,短期内出口维持高位。基建为主要支撑,仍受益于前期资金及项目到位,预计后续基建仍将延续高增速;制造业投资维持韧性,高新技术行业维持高位,短期内“稳增长”和“保就业”增量政策仍有望加大对制造业企业的支持。地产投资修复力度偏弱,销售面积近期也有所回暖,但居民对房价预期改变,对期房不信任以及居民杠杆率过高下,预计后续地产修复仍较弱;消费维持弱复苏,商品增速修复好于餐饮,汽车消费在生产修复及购置税政策优惠下大幅反弹,后续消费预计仍延续弱复苏,短期内餐饮等线下消费改善力度将有所增大。总体来看,疫情好转下经济开启复苏之路,需求有所回升。

    3)5 月社融超预期上行,主要支撑项为政府债、企业短贷及票据融资。专项债持续发力支撑社融,银行票据冲量特征明显,企业中长贷及居民中长贷同比少增,信贷结构仍不佳。后续来看,短期内专项债仍加速发行,地产销售近期有所回暖,基建持续发力,经济好转下预计后续信贷需求将有所上升,后续宽信用将持续发力。

    4)5 月制造业及非制造业虽仍位于荣枯线下但均较前值有所反弹,分别为49.6%和47.8%。欧美国家制造业PMI 仍维持高位但延续下滑。疫情好转下大中小企业景气度均有改善。分项来看,产需均有所恢复,内需好于外需;供应链问题有所缓解,供应商配送时间改善幅度较大;价格指数也有所回落。非制造业方面服务业景气度有所回升,建筑业PMI 在基建发力下仍维持韧性。欧美制造业PMI 维持高位但延续下滑,5 月美国零售数据低于预期,预计后续景气度将持续下降。

    5)在国内保供稳价及疫情扰动投资放缓需求较弱下,PPI 涨幅回落,同时CPI 环比由正转负,核心CPI 与前值持平,通胀整体仍可控。原油价格有所上行,但煤炭、有色及黑色价格带动PPI 环比涨幅回落;鲜菜大量上市带动CPI 环比下行,但猪肉及粮食价格有所上涨。后续来看,PPI 同比维持震荡,猪周期拐 虽至,但本轮生猪产能去化不足,预计短期猪肉价格温和上行,油价短期或仍将维持震荡,内需疲软下CPI 可控。

    6)疫情好转下,5 月上中下游整体有所修复,但目前经济压力仍大,修复力度较弱。欧洲将禁运俄罗斯海运石油引发供给担忧带动油价上行,保供稳价及步入淡季需求走弱动力煤价格下滑,同时需求较弱下,铜、铝维持低位震荡。中游来看,水泥、螺纹钢及热卷价格也偏弱,挖掘机销量小幅反弹维持低位。下游来看,得益于疫情受控,汽车产业链修复,购置税优惠下销量大幅反弹,手机销量因“618”也有抬升。短期来看,疫情影响减少,复工复产增加,预计6 月下游消费将延续复苏,但居民收入不确定性仍高,对未来信心不足,不必有过高的期望。

    7)财政持续发力,留抵退税额度及范围增加,阶段性减征部分乘用车购置税。国常会出台6 方面33 项措施:包括将在更多行业实施存量和增量全额留抵退税,增加退税1400 多亿元;将中小微企业个体工商户和5 个特困行业缓缴养老等社保费政策延至年底,并扩围至其他特困行业,预计今年缓缴3200 亿元;阶段性减征部分乘用车购置税600 亿元;普惠小微贷款支持工具额度和支持比例增加一倍等。随后财政部表示阶段性减半征收车辆购置税。同时要调增政策性银行8000 亿元基建信贷额度。确保今年新增专项债6 月底前基本发行完毕,力争8 月底前基本使用完毕。整体而言,货币政策仍“以我为主”,发挥总量及结构双重功能,财政支撑持续发力,后续密切关注增量工具,如特别国债的发行。

    风险提示: 1.国内疫情和防疫形势超预期;2.地产景气修复低于预期;3.美国经济下行超预期;4.中美博弈超预期;5.俄乌局势超预期。