厨卫电器：地产承压之下 集成灶渠道端还能贡献增量吗？

本篇报告主要针对近期市场关心的三个问题进行回答。

    Q1:住宅增速下行会影响集成灶需求吗?三四线城市是集成灶大本营,考虑集成灶门店的城市布局特征,我们对不同城市的住宅销售进行拆分以回答这个问题,测算结果显示三四线城市住宅销售承压,假设集成灶需求完全受住宅销售影响,2022-2024年集成灶需求增速为6%、2%、-21%,住宅同比增速边际下滑拖累集成灶需求。当前集成灶行业的核心竞争要素是渠道,那么渠道扩容能够对冲地产下滑吗

    Q2:经销渠道增长见顶了吗?1)横向对比:集成灶门店数量仍有提升空间,其中,三线城市仍可加大覆盖密度,华北+华南核心区域拓展潜力大。2)纵向对比:集成灶门店规模和实力整体增长,对比厨电巨头仍有很大提升空间,KA门店增速及占比提升推动集成灶放量。规模扩张+实力增强带来稳定增量,经销渠道预计贡献两位数增量,2022-2024年调整后的收入增量分别为20%、17%、10%左右。

    Q3:新兴渠道能够带来多少增量?1)电商渠道:2022年四家集成灶公司预计贡献9亿元增量,占2021年总营收的13%。2)下沉渠道:2022年火星人、帅丰、亿田预计带来1.5亿元增量,占2021年总营收的3%。3)家装渠道:假设2022-2024年集成灶渗透率为1%、2%、3%且头部品牌市占率为20%,则每年有2.4万套纯增量,占2021年销量的2%。4)工程渠道:假设2022-2024年集成灶配套率为1.5%、3.0%、4.5%且头部品牌市占率为25%,则每年有1.2万套纯增量,占2021年销量的1%。因此,2022-2024年经销渠道+新兴渠道合计贡献约40%、34%、20%的收入增长,测算出集成灶零售量分别增加17%、16%、11%左右,渗透率提升至15%、18%、21%左右,渠道扩容贡献增量推动渗透率稳定提升,同时集成灶短期需求受疫情扰动不改长期向好趋势,Q2末及H2有望迎来销售回补。

    投资建议:建议重点关注叠加地产链与集成灶高景气属性的头部标的,推荐亿田智能(300911.SZ)。预计2022-2024年公司营业收入分别为18.64亿元、25.21亿元、32.84亿元,分别同比增长51.5%、35.3%、30.3%;预计2022-2024年公司归母净利分别为2.87亿元、3.75亿元、4.70亿元,分别同比增长37.1%、30.7%、25.1% ,对应EPS分别为2.66元、3.47元、4.35元,当前股价对应PE分别为21.8X、16.7X、13.3X。

    风险提示:原材料价格上涨、需求不及预期、疫情反复、行业竞争加剧、房地产行业波动、门店数据误差等。