万集科技(300552)：车路协同筑生态 智能网联拓未来

智能交通行业领军企业，把握行业趋势实现数次跃升万集科技是我国智能交通领域的领军者，当前来到第三次跃升的拐点前夕。

    公司凭借2019 年业绩增长带来的优质现金流，按照公司“车生态”+“路生态”协同发展的战略布局，持续加大对于激光雷达、汽车电子、智能网联等业务的研发投入。近些年公司激光产品持续保持高增，除了交通和机器人领域的持续出货，目前车规级激光雷达产品已经先后在宇通和东风自动驾驶车辆获得应用，并在2021 年发布首款半固态128 线的车规级激光雷达，发展势头良好。回溯历史，公司多次准确把握行业趋势，实现业务的开拓和收入的跃升。1）成立之初，公司以动态称重为主营业务，经过十多年的发展，在交通检测领域处于市场主导地位，根据2019 年年报披露其称重设备市场占有率第一；2）公司于2008 年切入车联网市场，布局车、路两端的ETC 产品；2019 年因把握住“取消省界收费站”的政策红利，当年业绩迎来接近4倍的高增，实现归母净利润8.72 亿元，同比增长12357%，2019 年以来持续保持行业龙头地位。2021 年公司实现营业收入9.45 亿元，归母净利润4,258.81 万元。

    动态称重市占率行业第一，ETC 后装库存消化需求回暖叠加前装放量1）动态称重是公司的发家业务，主要包括计重收费系统和超限检测系统，2021年收入占比为27.3%。从行业需求端来看，公路治超正从高速迈向国/省道，截止2020 年底国/省道里程约75 万公里，以站间距离40 公里测算，可建设治超站点超18000 个，市场空间大幅提升。从公司供给端来看，呈现出从产品到与算法结合的解决方案转变的趋势，2020 年公司来自非现场执法系统和治超系统业务收入占称重业务总收入比重超过60%，受益于该结构变化，公司动态称重业务毛利率同比增长明显，从2019 年的28%提升至40%以上。

    2）公司是ETC 头部厂商，2020 年路侧RSU 单元销售量为37668 套，连续两年位居行业第一。针对OBU 产品，1）从后装来看，一方面经过两年多的消化进入补库存阶段，另一方面电池寿命3-4 年，由于早期电池不可拆解，进入更换周期；2）从前装来看，公司目前与60 家车厂合作，根据工信部2021年的政策，未来汽车出厂需要支持ETC 前装。受益于前装的放量和后装的回暖，ETC 业务有望企稳回升。同时，基于ETC+的的应用市场也正在孵化，公司的车联网应用也在20 多个省市落地。结合上述分析，我们认为，2022年公司在动态称重、ETC、智能OBU 和车联网等主营业务上业绩有望企稳回升。

    从感知和网联两侧出发，积极把握车路智能化发展机遇近年来，公司从感知和网联两侧出发，开始进军智能网联和汽车电子赛道。

    1）感知侧，公司已有十年积淀的激光产品业务开始进入发力期。根据YoleDeveloppement 数据显示，得益于技术的进步，以及应用范围的扩大，汽车和工业应用的激光雷达市场预计到2026 年将达到57 亿美元，2020-2026 年复合年增长率为21%。公司制造的激光雷达可以用于智能汽车、工业、机器人、 交通等多个行业，近三年CAGR 超70%，且在智能驾驶方面已经获得东风和宇通两个机械式激光雷达订单。2021 年，公司通过定增募资扩建了北京亦庄基地的产能，进一步彰显了公司发展信心。 2）网联侧，从“双智”城市出发，车联网开启规模化部署。根据2019 年发布的《C-V2X 产业化路径和时间表研究白皮书》，我国V2X 的落地节奏规划为，2021 年前主要在示范区、先导区、特定园区部署路侧设施，2022-2025 年在典型城市、高速公路逐步扩大覆盖范围，预计到2025 年新车V2X 设备搭载率达到50%。我们认为，车路两端均具备方案能力，综合竞争优势显著。从路侧来看，近年来，公司参与了多地的智能网联建设，如祈福、秦岭隧道，以及雄安高铁站数字道路智能化项目。从车侧来看，根据2021 年年报，公司V2X 车载通信终端产品已获得知名商用车企、新能源头部车企的前装定点，项目生命周期4 年，生命周期累计合同额5.2 亿元。

    投资建议：万集科技是国内智能交通行业的领军企业，当前动态称重、ETC等公司传统业务已完成对前期爆发式增长的消化，有望迎来业绩拐点。激光雷达业务则将长期受益于智慧交通走向规模化部署和机器人下游的高景气度，且目前正在加大投入，积极卡位智能驾驶风口。我们预计，公司2022-2024年收入分别为12.19/16.65/20.97亿元，归母净利润分别为0.85/1.79/3.00亿元，首次覆盖，给予买入-A 投资评级，6 个月目标价29.4 元/股，相当于2023 年35 倍的市盈率。