珀莱雅(603605)深度研究：6XN战略+大单品+情感营销 全方位年轻化升级

　　【投资要点】

    　　战略升级：6*N 战略升级焕发新活力，高效组织塑造敏锐度。回顾珀莱雅的发展历程，公司凭借高敏锐度，顺应化妆品行业发展阶段，及时调整策略，同时依托平台化组织架构保障高效经营和持续创新，现已步入产品驱动增长的阶段，2017-2021 年营业收入和归母净利润CAGR 分别为27%和30%。大单品策略带动高毛利的精华、面霜、眼霜等品类销售占比提升，叠加线上直营渠道营收占比提升，公司毛利率由62%上升至66%。公司运营效率优异，存货周转率和应收账款周转率维持行业前列水平。

    　　产品升级：大单品战略支持品牌持续增长，多品牌推演打造第二增长极，专利原料和配方构筑研发壁垒。1）大单品：纵向迭代+横向延伸，品牌调性提升。珀莱雅大单品红宝石精华和双抗精华凭借极致性价比在，精华品类的竞争红海中突出重围，消费者粘性和复购率进阶。大单品销售额贡献提升，2021 年大单品合计营收占珀莱雅品牌比例超过15%，占天猫平台60%。一方面通过纵向迭代，升级配方和产品使用感，使得产品价格进阶；另一方面通过横向延伸，打造产品矩阵满足多元化需求，提高客单价。2）集团化：延续大单品策略，孵化子品牌。

    　　通过自主孵化+投资合作+代理，全方位覆盖护肤+彩妆+洗护+高功效护肤领域。大单品策略推演至子品牌建设，集团赋能叠加创始人IP，合作打造第二品牌彩棠。3）研发端：探索原料研发，打造极致性价比。珀莱雅在研发领域注重基础科学研究，以自主研发为主、产学研相结合为辅的研发模式，与国内外一流科技机构和原料供应商保持合作，打造难以复制的研发科技竞争力。

    　　营销升级：把握抖音渠道增长机遇，情感营销助力品牌破圈。1）渠道端：抓住渠道变迁，线上直营持续高增，率先布局抖音渠道新风口。

    　　抖音2021 年美妆榜中，珀莱雅表现亮眼，品牌/店铺/商品均进入行业TOP10，分列第2/第3/第10。抖音自播占比由2021 年1 月的30%增长至2021 年12 月的77%，通过常态化直播，低成本、可持续地形成品牌消费转化力。2）营销端：输出品牌价值，引发情感共鸣。珀莱雅通过自建内容团队，进行持续优秀的营销输出，2021 年起，珀莱雅加码情感营销，围绕科技、年轻概念，通过与年轻消费者价值观契合的情感营销打造品牌价值，进一步提升消费者粘性和品牌忠诚度。

    　　【投资建议】

    　　珀莱雅升级至大单品战略以来，品牌调性日益提高，盈利能力逐渐增强，优先布局抖音渠道实现新的增长路径，通过情感营销持续塑造品牌价值，孵化+合作打造子品牌有望实现集团化可持续增长。基于618预售的优异表现，我们小幅上调对公司2022-2024 年营业收入和归母净利润的预测，预计2022-2024 年，公司营业收入分别为60.02/76.07/93.44 亿元，同比增速分别为29.55%/26.74%/22.82%；归母净利润分别为7.48/9.38/11.55 亿元，同比增速分别为29.80%/25.47%/23.12%；EPS 分别为2.66/3.33/4.11 元/股；6 月2 日收盘价对应PE 分别为58/46/37 倍。PE 估值法下，给予公司2023 年55 倍PE，对应12 个月目标价183.38 元，上调至“买入”评级。

    　　【风险提示】

    　　新品推广和新品牌孵化不及预期；

    　　营销推广费用侵蚀利