水泥行业:如何度过漫长淡季?

类别:行业 机构:中国国际金融股份有限公司 研究员:龚晴/姚旭东/陈彦/杨茂达 日期:2022-06-06

投资建议

    我们认为在地产下行、基建资金到位时滞、疫情封控、梅雨天气的多重影响下,2022 年夏季水泥淡季可能从5 月延续至8 月,较往年明显拉长,需求下滑幅度或亦明显较深。根据数字水泥网,近期部分核心区域水泥价格已明显松动下行。但我们认为,下半年需求回补、价格修复的趋势较为明朗,行业当前并无持续恶性价格竞争的动因,因而虽然淡季将明显拉长,价格调整可能明显更深,但仍不致供求逻辑的本质变化。向前来看,我们维持行业下半年供需紧平衡,价格高位、盈利韧性的判断不变;同时,板块整体的低估值+高分红属性亦可提供较高的安全边际。建议关注苏博特、华新水泥、华润水泥控股-H、冀东水泥、垒知集团。

    理由

    水泥行业面临需求和成本端的双重挤压,风险因素体现较往年淡季均更为明显。我们认为当前资金落地、实物工作量起量需要时间传导;此外,疫情对华东区域需求造成重大冲击,使得传统的强需求、高价格的华东景气市场面临少见的库位高企、价格快速下行的压力。成本方面,煤价虽较高位回落,但同比仍处在相对高位,行业盈利普遍削弱。我们认为需求不振的背景下,当前风险因素体现较往年淡季均更为明显,企业库存普遍高企,因而产生阶段性的价格竞争,但并不致行业供需逻辑的本质变化。

    展望下半年,关键矛盾在于需求是否如期回暖。我们认为虽然此轮淡季可能明显拉长,价格跌幅可能明显加深,但行业仍有望通过有效的错峰生产以及良性的价格竞争进行一定自我调节。同时,部分区域小企业在淡季可能盈利微薄,主动减产停产,有助于控制旺季开端时行业库存。此外,一些能耗偏紧张的省份,亦不排除企业在旺季进行常规性错峰生产的可能性。如下半年伴随着基建项目落地+赶工需求释放,水泥需求如期改善,我们认为行业的供需矛盾有望大幅缓和,价格有望快速进入修复通道,因而淡季中的价格竞争的持续性和烈度可能并非如市场预期的一样悲观。

    中长期供给端仍然受限,“水泥+”有望撬动新的成长空间。中长期来看,我们认为产能置换政策趋严、能耗及环保管控强化、矿山资源的可触及性向龙头企业倾斜的大趋势不改,因而水泥行业的供给端边际收紧、格局改善的逻辑仍然是较为确立且稳固的。我们认为需求下行期,行业具备一定的量、价良性自调节的缓冲能力;而需求上行期,紧供给又有望成为旺季利润弹性的重要催化。此外,当下龙头企业多在“水泥+”路线上进行产业链的垂直布局和整合,我们认为长期来看龙头仍不失一定成长性。

    盈利预测与估值

    我们维持行业覆盖公司的盈利预测、评级和目标价不变。

    风险

    需求恢复不及预期,成本超预期上行。