食品行业调味品2021年及2022年一季度业绩分析：销售常态增长 成本消蚀利润

投资要点：

    2021 年，调味品上市公司的营收增长维持在常态水平，2022 年一季度延续了上述趋势。2021 年，调味品板块的销售增长出现分化：

    工业类上市公司的销售增长较好；但是，零售类上市公司的销售增长普遍下滑，甚至负增长。2021 年，调味品板块的销售现金情况较大程度地好于营收。

    2021 年，调味品板块的营业成本上涨幅度较大，2022 年一季度该势头仍在延续，成本环境恶化削弱了调味品上市公司的盈利能力。

    同期，调味品上市公司用于采购的现金也大幅增长，成本压力反映在现金流中。此外，从原料存货也可以看出企业的成本压力之巨。

    成本增加大幅度地超过收入增加，上市公司的盈利能力被削。但是，调味品的盈利修复是大概率事件，盈利修复将会催生新一轮的股价表现。

    调味品上市公司的销售费用率下降，有两种合理的解释：一是，在成本环境恶化叠加消费不振的时期，上市公司倾向于控制市场投入，降低营销活跃度；二是，在商品牛市阶段，产品具有工业特质、服务企业客户的公司面临更友好的需求和竞争环境，因而有条件调低市场相对投入。

    2021 年，基础和复合调味品销量普遍下滑，消费不振可能是其主要原因。2021 年，基础调味品的价格以下降为主，但是复合调味品的价格相对较有支撑力。

    2021 年以来，调味品板块的股东回报率高位回落，其原因一是当期成本涨幅过大，盈利恶化；二是社会消费疲弱，调味品的量价均有不同幅度的下滑。

    此次，基础零售调味品的业绩调整幅度较大，因而未来业绩的修复弹性也较大，包括海天味业（603288）、中炬高新（600872）、恒顺醋业（600305）和涪陵榨菜（002507）等。

    风险提示：修消复费不及预期，餐饮等下游需求长时期不振。