固定收益周报：从保罗沃尔克治理通胀 对美国本轮加息周期获得的启示

4 月美国CPI 同比仍维持在8.3%的高位，核心CPI 同比在6.2%，通胀水平已达到20 世纪70 年代水平；近期，鲍威尔在关于通胀问题的研讨会上也公开赞扬保罗沃尔克时期抗击通胀的贡献。20 世纪70 年代保罗沃克尔抗通胀对当下美国通胀走势以及利率走势有何启示？本周，我们做了一个研究。

    20 世纪70 年代高通胀的背景在于供需缺口扩大，两次石油危机成为了通胀的导火索。当时美联储未及时收紧，持续高通胀使得通胀预期抬升，进一步提升了通胀治理难度。从沃尔克治理通胀的历程我们可以看到，通胀通常来自于供需缺口，而预期是通胀治理中另一个重要变量，通胀治理也需要关注预期，同时压缩供需缺口。

    本轮美国通胀上行也存在很强的供需错配特征。需求端来看，在疫情后大规模财政和货币政策支持下，美国疫情后的内需扩张速度快。在结构上，疫情后商品消费占比持续高位也进一步加剧了供需错配。之前的低利率环境也使得美国房地产市场持续繁荣，目前新屋和成屋销售均明显高于疫情前。目前，美国居民不急于回归就业市场，目前，美国最新就业率仍然低于疫情前的经济体，就业供给恢复较慢，也使得美国经济供给端更加紧张。与70 年代不同的是，当前通胀预期远低于70 年代，因此虽然通胀水平与70 年代相仿，但治理难度料小于彼时。

    本轮通胀压力何时彻底缓和很大程度上取决于紧缩周期中需求端强势的持续时间，从过去加息周期来看，加息周期的结束大概率需要等到消费和地产下行之后。短期来看供需缺口仍在，加息料仍将延续。

    中国人民银行授权全国银行间同业拆借中心公布，2022 年5 月20 日贷款市场报价利率（LPR）为：1 年期LPR 为3.7%，5 年期以上LPR 为4.45%。以上LPR 在下一次发布LPR 之前有效。我们认为，“宽信用”仍在继续，重点在支持地产链条的进一步修复。地产这个变量仍然是非常重要，第一，地产链条很长，对于经济拉动很有帮助；第二，地产和基建往往配合在一起更有效果；第三，地产修复带来的财富效应间接推动消费。此外，伴随需求端逐步抬升，通胀的传导预计变得更加顺畅，国内CPI 中枢抬升的概率正在上升。宽货币方面，目前资金利率低位预计仍可以维持，低利率一方面有助于宽信用的推进，另一方面，有助于防范金融市场的风险。对于利率曲线，短期预计仍然将维持陡峭化趋势。