以岭药业(002603)：连花出海市场可期 中药创新持续推进

投资要点

    推荐逻辑：1）连花清瘟胶囊2021 年收入突破40 亿元，已在海外超30 个国家注册，海外市场拓展打开成长空间；2）心脑血管2021 收入45.3 亿元，逆势增长44.8%，三大拳头产品市占率提升至17.8%，预计未来三年将维持15%的增长；3）创新研发力度加大，6 项中药品种逐步上市，形成创新产品梯队。连花清咳、解郁除烦胶囊和益肾养心安神片三个新品种有望放量增长。

    连花系列品牌树立，国际化打开海外市场。连花清瘟在2021 上半年公立医疗市场中成药感冒用药销售排名位列第1 名，成为零售市场感冒用药中成药第一大品牌，感冒用药/清热类市场2021 年整体市场规模约310 亿，同比下降10.8%，2021 年连花清瘟胶囊在感冒用药/清热类销售额在零售终端排名第2 位，市场占有率为6.6%。新冠防疫常态化，连花清瘟列入防疫指南，随着产品品牌树立，随着药店购药限制放开，有望进一步实现反弹。公司已在30 多个国家和地区布局注册工作，2021 年海外销售收入达到2.4 亿元，连花清瘟胶囊的国际化进程也在不断推进中。连花清咳片2020 年5 月上市，2020 年纳入医保目录，与连花清瘟形成合力治疗新冠，有望凭借连花系列品牌优势持续放量增长。

    心脑血管产品逆势增长，市占率逐步提升。公司在心脑血管2021 收入45.3 亿元，逆势增长44.8%。通心络胶囊、参松养心胶囊和芪苈强心胶囊在2021 上半年公立医疗市场中成药心血管疾病内服用药排名中，分别排名第2 名、第5 名和第9 名。根据米内网，三款产品在2021 年上半年公立医疗市场中成药心血管疾病用药市场份额提升至17.8%。随着人口老龄化，院内端心脑血管口服中成药稳定增长，2021H1 院内口服心脑血管用药增长14%，心脑血管类口服中成药份额提升至57.5%，2015-2020CAGR 达到5.9%。2021 年零售端心脑血管中成药市场规模达到190 亿，同比增长17.6%，2017-2021 年复合增长8.8%。零售端心脑血管中成药市场集中度亦呈现提升趋势。

    研发投入加大，新品种贡献业绩弹性可观。津力达颗粒在2021 上半年公立医疗市场中成药糖尿病用药销售排名位列第2 名，市占率为10.8%。2021 年上市治疗轻、中度抑郁症的解郁除烦胶囊，治疗失眠症的益肾养心安神片预计2022 年有望进入医保。6 项中药正在开展临床研究，拓展精神类疾病新产品领域，有望成为公司新的业务增长点，小儿连花清感颗粒获批临床，目前正在开展II 期临床研究。三个新产品均通过随机对照临床试验数据获批上市，为临床推广提供扎实的依据，从中长期来看，连花清咳片定位在咳嗽大市场里有望成为十亿品种。解郁除烦胶囊可对标康弘的舒肝解郁胶囊（终端销售规模约5 亿）成为5-10 亿品种。

    盈利预测与评级。公司在呼吸和心脑血管市场根基扎实，老品种持续稳健增长。第二梯队品种津力达、八子补肾、夏荔芪正处在高速增长期，近两年上市的三个新品种连花清咳片、解郁除烦胶囊、益肾养心安神片也即将放量，奠定持续增长基础。

    总体来看，公司品牌优势树立叠加新品放量增长，2022-2024 年利润复合增速为22.6%，我们给予公司2022 年30 倍PE，目标价29.1 元，给予“买入”评级。

    风险提示：研发进度不及预期、新品推广不及预期。