芒果超媒(300413)深度：优质内容持续输出 二季度业绩拐点可期

盈利预测与估值分析

    由于公司业务构成中包括内容制作及版权分销、互联网长视频媒体平台、以及内容电商等创新业务，我们对公司进行分部法估值。

    1）由于互联网视频行业尚处于投入期，目前爱奇艺等国内头部公司仍处于亏损状态，所以我们采用PS方法进行新媒体渠道估值，参考爱奇艺、Netflix、哔哩哔哩等流媒体平台，并考虑到芒果新媒体用户画像清晰，年轻女性付费能力较高，我们预计公司2022年互联网视频业务收入为108.73亿元，给予公司互联网新媒体渠道2022年4-5倍动态PS，对应合理市值区间为434.9-543.7亿元。

    2）对于运营商业务，我们预计公司2022年运营商收入规模为27.56亿元，该业务我们对标A股公司新媒股份，给予公司35%净利率，2021年13-15倍动态PE，对应合理估值区间为125.4-144.7亿元。

    3）对于内容制作，我们预计公司2022年营收为18.77亿元，对标A股内容公司华策影视、光线传媒，给予公司20%净利率，2022年23-28倍动态PE，对应合理估值区间为86.4-105.1亿元。

    4）2020年公司新设立的小芒电商增长态势较好，营收占比逐步增加，我们本次对内容电商进行单独拆分估值，由于内容电商目前处于发展初期，并未实现盈利，因此我们采用PS方法进行估值，我们参考同行业的电商公司阿里巴巴、拼多多、京东集团，给予公司2022年1.8-2倍动态PS，对应合理估值区间为41.7-46.3亿元。

    综上我们预计公司2022年合理市值区间为688.4-839.8亿元，以最新股本计算，对应合理价值区间为36.80-44.89元/股，维持公司“优于大市”评级。

    风险提示

    1）付费用户增速放缓；

    2）综艺节目招商不及预期；

    3）政策监管趋严，娱乐内容上线推迟；

    4）公司综艺或剧集内容播放效果不及预期，影响后续会员付费及广告招商；

    5）小芒电商亏损加大，拖累公司主业；

    6）非公开发行进展不及预期，公司版权内容库建设速度放缓。