新宝股份(002705):汇率贬值带来弹性 重视低估值小家电龙头修复机会

类别:公司 机构:中信建投证券股份有限公司 研究员:马王杰/翟延杰 日期:2022-05-19

  事件

      自2021 年下半年升值趋势企稳以来,人民币2022 年前4 月汇率波动中枢基本在6.37 左右,但从4 月18 日开始人民币汇率受外部因素影响出现短期快速贬值,截至5 月10 日人民币汇率已贬值至6.72 附近,以年初人民币兑美元汇率为基准,贬值幅度约为5.5%。

      新宝股份作为主营小家电代工业务的家电企业,外销占比一直在75%以上,短期人民币汇率贬值趋势将对2 季度以后公司业绩表现带来利好。

      简评

      汇率端短期大幅波动对外销占比高的家电企业业绩表现整体影响较大,从具体影响机制来看:

      (1)收入:外销订单通常以美元计价,订单签订期与结算期的汇率波动将使得企业所获人民币收入出现波动。汇率贬值期间,由于美元币值相对提升,因而结算日公司可将外销订单兑换更多人民币收入,从而提升公司业绩。

      (2)汇兑损益:公司外币货币项目中通常包含美元货币资金、美元应收款项、美元应收账款等在内的外币资产与外币负债,会计期初与期末之间汇率波动将使得美元资产与负债的价值出现相应波动,波动的所产生的最终收益(损失)总额将作为汇兑损益计入财务费用,从而对利润端产生影响。人民币贬值期间,美元资产价值将有所提升,反之,持有以美元计价负债将使得公司债务负担有所加重。

      依据目前汇率走势,假设汇率水平在达到5 月10 日6.72 的水平后以此为中枢进行小幅波动,我们结合收入和汇兑损益两个机制对汇率贬值趋势下公司利润增厚程度进行测算。

      一、收入层面测算

      公司代工业务的美元订单价格通常基于年初人民币兑美元汇率进行确定,此后订单结算时结合汇率逐季变动进行及时调整。

      从Q1 情况来看,公司海外销售仍处较高景气度,后续伴随海外小家电市场需求逐步回落至疫情前正常水平,预计增速出现逐步放缓趋势,假设Q2-Q4 增速分别为5%/-5%/-8%。

      假设22 年第一月平均汇率(6.3549)为年初确定订单价格时依据的汇率,则可推算公司22Q1-Q4 美元订单额进而计算汇率波动为公司22 年外销收入带来的影响。

      22Q1 外销收入以美元计价约为4.38 亿美元,按照前述订单节奏,全年美元订单约为18.49 亿美元,按照年初确定订单时汇率计算约为人民币收入117.5 亿元,据此计算由汇率贬值所贡献的外销收入增量约为4.81 亿元人民币,即可为22 年公司净利润直接增益4.81 亿元人民币。

      二、汇兑损益层面

      假定公司22 年美元货币性项目(包含美元资产、美元负债)全年均值与21 年年末持平,则22 年12 月31 日汇率(6.7227)与2021 年12 月31 日汇率(6.373)的差值将使得公司所持美元净资产(333.12 百万美元)带来汇兑收益1.16 亿元人民币。

      此外,考虑套保的情况,复盘历史上数次人民币贬值趋势下的公司汇兑损益与套保损益情况(包含已交割合约所获损益以及当年末仍持有的合约价值变动损益),可以发现公司除2014 年套保整体方向为购汇外,其余年分公司套保方向均为售汇(即对冲人民币升值带来的负面影响),因此我们预计公司22 年套保方向仍将维持售汇,同时结合21 年年末公司持仓远期/期权外汇合约头寸(1.74 亿美元)来计算,22 年远期/期权套保损失约为6058 万元人民币。

      整体来看,基于年内汇率波动趋势、海外订单规模、节奏、外币货币性项目以及套保行为等多种因素的假设,我们测算此轮汇率贬值趋势预计将通过收入端、汇兑损益端两种途径同时叠加套保因素影响合计为公司带来约5.36 亿元人民币的净利润增厚空间。若考虑税收等因素,预计增厚在4.6 亿元。

      为了验证方法的可靠性,我们对历史数据进行回溯,由于收入端的增厚无法检验,我们着重关注在汇兑损益方面。我们发现此方法预测值与实际值在部分年份存在偏差,因此该方法无法完全在数量级上拟合真实汇率变动对公司的成效,这主要是受到公司年内订单节奏以及结汇周期等因素影响。

      结论:我们认为汇率贬值将对新宝带来较大的利润弹性,但是我们上述测算值仅作参考,拟合度与实际情况存在差异,或存在高估弹性的风险。

      投资建议:复杂的经济形势与全球背景下,公司聚焦主业,保持稳健发展,多品牌运营与新品类拓展战略有望为公司提供长期发展动力。维持“买入”评级。我们预计2022-2024 年公司实现营收162.31/175.98/185.50亿元,实现归母净利润10.47/11.59/13.44 亿元,对应EPS 为1.27/1.40/1.63 元,当前股价对应PE 为12.1/10.9/9.4倍,维持“买入”评级。

      风险提示:汇率波动、原材料价格大幅波动、贸易形势恶化、本文测算方式无法与实际情况完全拟合,其弹性和实际存在偏差。