雅化集团(002497)：民爆行业领军者 氢氧化锂龙头雏形已现

投资逻辑

    民爆+锂盐双主业并行。公司以民爆业务起家，13 年并购进入锂盐行业。21年锂盐业务毛利10.44 亿元，首次超过民爆业务；22Q1 归母净利润10.22亿元，同比增长1210%，锂盐业务业绩弹性开始显现，民爆业务盈利稳定。

    锂盐业务：资源保障能力提升，氢氧化锂产能持续扩张? 行业：22 年供需紧平衡确定，预测国内供给53.3 万吨，需求55.9 万吨，缺口2.6 万吨。预计上半年因疫情影响锂价走势震荡偏弱，下半年需求回升锂价高位维持，全年均价45-50 万元/吨。

    资源：公司目前拥有李家沟锂辉石矿的优先供应权；与澳洲银河资源签订了长期锂精矿供货协议；入股澳洲Core 公司和ABY 公司并签订锂精矿包销协议；参股澳洲EFE 公司、澳洲EVR 公司和控股60%加拿大超锂公司旗下子公司。23-24 年公司总包销精矿年产能将达到约50 万吨。

    产能：公司目前锂盐年产能4.3 万吨，包括3.3 万吨氢氧化锂和0.6 万吨碳酸锂。雅安二期3 万吨氢氧化锂预计22 年底投产、三期规划2 万吨氢氧化锂与1.1 万吨氯化锂。预计25 年公司锂盐年产能将达到10.4万吨，23-24 年协议矿保供比例将超过100%，资源有充足保障。下游与特斯拉签订供货协议，25 年公司氢氧化锂规划总产能全球位列第五。

    民爆业务：川西区域性优势，受益川藏线动工+电子雷管渗透率提升。民爆行业周期性和区域性特征显著，公司现有20 个民爆生产点、20 余个爆破公司，川藏铁路动工将带来业绩增量。政策指引22 年6 月底停止生产、8 月底停止销售除电子雷管外其他工业雷管，目前电子雷管渗透率仅18%，根据华经产业研究院预测其全面替代市场空间约150 亿。公司电子雷管产能5400万发，21 年产销量国内第一，市占率20%，未来将持续扩大产能。

    盈利预测&投资建议

    预计公司22-24 年归母净利润分别为39.44 亿元、45.50 亿元、47.06 亿元；对应EPS 分别为3.42 元、3.95 元、4.08 元；对应PE 分别为7.5 倍、6.5 倍、6.3 倍。估值采用PE 法，给予公司22 年10 倍PE，对应市值394亿元，目标价39.48 元/股，首次覆盖给予“买入”评级。

    风险提示

    下游需求不及预期；实控人、一致行动人、监事股票减持风险等。