造纸轻工周报：房贷利率下限下调 地产政策持续宽松 看好家居BETA估值修复与长期零售能力搭建;优质白马又到战略布局期;关注造纸和出口链边际变化

本期投资提示：

    1、家居：短期地产稳增长预期驱动估值改善；长看龙头零售力提升，整合市场份额短期：疫情和地产压制估值至历史底部，向上修复弹性充足。

    5 月15 日央行、银保监会下调房贷利率下限，5 月以来多地放松限购政策，地产政策持续边际改善，家居行业过度悲观预期有望得到修正。5 月15 日，央行、银保监会发布《关于调整差别化住房信贷政策有关问题的通知》，首套住房贷款利率下限调整为不低于相应期限贷款市场报价利率减20 个基点，并按照“因城施策”的原则，指导各省级市场利率定价自律机制，根据调控要求自主确定辖区内各城市首套和二套住房商业性个人住房贷款利率加点下限。4 月29日以来，南京、东莞、苏州、金华、长沙、长春等超过35 个城市出台各类房地产市场调控政策，包括降低限购限售门槛、下调首付比例、降低按揭贷款利率等，地产政策持续“松绑”。

    疫情扰动短期订单节奏，不改需求总量。家居消费刚性，疫情不会导致需求消失，仅导致需求后置，参考2020 年，疫情缓和后需求回补，20H2-21H1 家居企业收入恢复高增，19-21 年家居上市公司收入CAGR 达到20%（龙头增速更高）。同时，经历前次疫情，家居企业储备更加充足的线上蓄客经验，3 月局部地区疫情爆发以来，家居企业仍通过线上积极获客，通过直播，私域流量转化等方式，建立前期潜客蓄水池，疫情缓和后有望加速转化。

    短期市场担心家居消费受疫情和前期地产下滑带来的影响，估值持续被压制，行业估值已降至历史底部。我们认为：疫情仅扰动短期订单节奏，不改整体增长预期；地产政策边际放松，同时政策主要打击的是针对房地产的投资性需求，住房刚需仍受政策呵护，而这正是家居行业长期增长的动力所在；房住不炒背景下，刚需改善性需求依然确定（软体存量翻新占比在30%+）；龙头企业，如顾家、欧派、索菲亚等，通过长期零售能力的搭建，进行组织架构、店态和商业模式持续迭代升级，实现多品类融合、多品牌延伸、多渠道布局的落地，外部环境压力下，零售Alpha 实力将持续凸显，具备更强的业绩增长确定性，从22Q1 业绩表现来看，龙头企业增长均领跑行业，整合市场提升市占率。

    展望中长期增速锚，头部企业凭借集中度+客单值，持续抢占份额。行业零售能力分化，头部企业持续抢占份额。龙头家居企业从单品竞争逐步过渡到全屋营销时代，通过供应链能力打造完善、渠道多品类运营能力提升，有望实现客单价和市占率的持续提升。整屋营销套餐活动，考验公司的方案设计、产品定价、高效的自制产品生产效率，外部供应链搭建整合能力。终端渠道的服务运营复杂程度也大幅提升，包括对整屋产品体系的理解、整合配送服务交付能力等。

    具备强大的供应链整合和渠道服务交付能力的公司将在未来的整屋竞争中抢占更多市场份额。

    长期：存量二次更新需求激发，行业长期容量稳健可期，家居行业新流量，新商业模式的创新仍需关注，行业将进入分化期；重视企业长期零售能力的打造建设，关注细分赛道的格局优化：

    优质企业凭借综合实力扩张份额，提升渠道效率，穿越低景气周期，盈利能力及ROE 稳步扩张。

    2、竞争格局优化，盈利稳定成长的优质白马，重回战略布局期。1）【裕同科技】除原有3C包装赛道外，加速布局烟标、酒包、环保包装等市场，打造新增长曲线，收入多品类多赛道拓展超预期；纸包装龙头整合趋势显现。随新产品利润率逐步提升，及智能工厂自动化效率提升，盈利能力有望逐步回升。2）【晨光股份】原材料上行背景下，看好有定价权、抗通胀的白马消费，公司凭借渠道结构优化，产品结构升级，逐步对冲外部双减与疫情影响，估值已消化至历史估值底部区间。

    3、造纸：木浆价格持续上涨，推荐浆类产品和自有产能充足的标的，如【太阳纸业】，浆类产品盈利跟随浆价提升释放弹性；以及，供求和竞争格局好，可以持续传导成本压力的细分优质赛道龙头，如【华旺科技】。

    4、出口链：人民币贬值带来利润弹性，但不同品类订单增长存差异；关税豁免谨慎乐观，头部企业海外产能竞争力存被弱化可能性

    风险提示：疫情反复，整体下游需求低迷及物流受阻影响，原材料上行带来的盈利压力。