纺织品、服装与奢侈品行业周报：本轮汇率波动对纺企影响几何？

人民币汇率下行对纺企盈利影响的主要路径及定量测算

    4 月以来，人民币兑美元汇率出现大幅、快速下行。截至5 月13 日，美元兑人民币中间价收报6.7898，较2021 年期末/2022 年3 月末上行6.10%/6.50%，引发市场对出口企业盈利改善的关注，对此我们将在分析汇率波动对企业经营影响的基础上，测算代表性纺企的业绩弹性，并对其市场表现进行复盘。人民币兑美元汇率下行对纺企盈利影响的路径主要有三种：

    路径一：收入及毛利率提升：收入：从订单签订到收入确认阶段，订单货币（假设为美元）折算为报表货币（人民币）将带动销售收入的提升；毛利率：若营业成本以美元计价的比例小于美元订单结算的比例，则驱动毛利率提升。这类交易型收益对报表的影响最大。

    测算结论：在人民币兑美元汇率下行的背景下：①外销占比越高的公司，收入改善的弹性越大。收入改善弹性：华利＞健盛＞众望＞浙江自然＞申洲；②出口型纺企毛利率改善，且订单以美元结算的比例越高、成本以人民币结算的比例越高，毛利率改善幅度越明显。若假设公司成本均以人民币结算，则毛利率改善的弹性：华利＞健盛＞孚日＞申洲＞众望。值得注意的是，实际上公司均有一定比例的成本以美元结算，因此毛利率改善的实际值应低于测算值。

    路径二：汇兑收益：将外币营运资本结转为本位币时，汇兑收益以财务费用的形式增厚利润。

    测算结论：在人民币兑美元汇率下行的背景下，拥有美元资产敞口的公司获得汇兑收益，资产敞口越大汇兑收益越显著。从汇兑收益绝对值角度：申洲＞华利＞孚日＞健盛＞华孚＞伟星。

    路径三：基于衍生金融工具的公允价值变动收益：基于衍生金融工具进行汇率套保的收益，主要体现为衍生金融工具产生的公允价值变动收益。这类收益与纺企操作相关，并不具备规律性。

    综上，在分别测算了人民币汇率变动对纺企收入&毛利率、汇兑收益影响的基础上，我们将测算汇率变动对其业绩弹性的综合影响。测算可得：①外销订单&成本均以美元计价、内销订单&成本均以人民币计价，结果显示业绩弹性：健盛＞孚日＞牧高笛＞申洲＞华利；②外销订单以美元计价、成本以人民币结算，内销订单&成本均以人民币计价，结果显示业绩弹性：健盛＞孚日＞牧高笛＞盛泰＞华利＞申洲；从实际业务角度出发，企业业绩弹性应位于两者之间。

    知往鉴今：需求主导，汇率催化

    复盘表明，在终端需求企稳复苏、企业经营向好背景下，代表性纺企业绩往往受益于人民币兑美元汇率下行带来的盈利增厚，且市场表现与汇率走势呈现一定相关性，且需求的强劲程度对两者的相关程度产生影响。当前在国内供应链顺畅度降低、内需谨慎、其余生产国复产分流订单等背景下，预计Q2 纺织制造板块景气回落，近期汇率急贬、降关税预期提振板块情绪。但在目前纺企订单偏弱背景下，预计后续人民币人民币兑美元汇率下行将对个股走势影响趋弱。综合考虑汇率弹性及需求端确定性。重点推荐具海外布局优势&外销占比高&赛道景气的华利集团、健盛集团等，关注具有长期成长性的申洲国际、伟星股份。

    风险提示

    1、 终端零售及制造环境恶化；

    2、 原材料、汇率等因素大幅波动；

    3、 外需景气回落；

    4、 企业经营过程中动态调整，测算值或与实际值存在出入。