降息工具的选择：信贷不达预期之后央行如何降息？

4月份金融数据显著低于预期，显示有效融资需求疲弱，降息的压力明显上升。但是在美联储加息的背景下，降息工具的选择需要认真考量。我们认为为了避免对汇率市场产生过大冲击，货币债券市场OMO-MLF利率的降息空间不大；但是，中国特殊的利率双轨制仍然允许在存贷款市场实施降息以稳定经济增长。此外，针对国民经济薄弱环节的结构性降息也是政策的优先选择之一——5月15日央行下调首套房贷利率下限是一个新的案例。

    要点概述：

    降息的压力进一步上升

    4月金融数有据效大融幅资低需于求预明期显，下央降行。表”示目：前“看，受到疫情冲击，短期经济明显回落；而4月核心通胀也明显下滑。无论是低迷的经济增长还是可能下修的通胀预测都意味着货币当局降息的压力在明显上升。

    总量型降息工具首选在存贷款市场降息

    美联储货币政策收紧的掣肘意味着中国将尽力避免货币债券市场利率的下调以免过度冲击汇率稳定，OMO-MLF利率下调空间不大。但是，由于中国存在隐性利率双轨制，存贷款市场利率的下调仍可以帮助稳定经济增长。此前，这一市场利率下调的主要障碍在于LPR可以引导贷款利率下调，但是存款利率没有常态化的调整机制，使得银行息差不断收窄、利润受到冲击。

    近期，央行指导建立了可以依据LPR和国债利率调整的存款利率市场化调整机制，为存贷款市场利率的下调扫清了障碍。

    结构性降息工具仍有较大空间

    大使用空间。此这外类，降针息对国民经济薄弱环节的结构性降息仍主要在存贷款市场进行，叠加其结构性特征，对于汇率影响更小。结构性工具中，再贷款可以降低某些特定领域的贷款利率。5月15日，央行和银保监会针对首套房贷利率下限的下调是一个新的结构性降息案例——这也说明房地产市场也是当前经济的薄弱环节之一。

    降息的展望

    我们预计本月20日LPR利率会下调，并带动贷款和存款加权平均利率的下行。我们认为1年期LPR或下调10个bp，同时，5年期LPR利率也可能下调。

    如果经济回升力度不足，未来还可能进一步下调LPR利率。在结构性降息方面，我们认为央行可能进一步使用再贷款等工具；至于是否会针对地产市场再度实施结构性降息将视地产市场恢复的状况而定。

    风险提示：政策不及预期，汇率贬值超预期，国内外疫情恶化超预期。