大类资产配置周报:波澜不惊的资产表现

类别:策略 机构:国元证券股份有限公司 研究员:杨为敩 日期:2022-05-16

报告要点:

    4 月社融数据公布之后,10Y 国债收益率、富时中国A50 指数期货以及人民币汇率都没有出现太大的波动,一种可能的解释是,大家通过平时的所见所闻所感已经预期到了这种结果。

    国内经济的核心矛盾已然由外转内,无论是无风险收益率,还是人民币汇率,最核心的决定因素都是经济基本面;现在压制国内经济的两座大山,一是新冠疫情的蔓延和封控,二是地产销售投资的不断下滑:

    1)对于第一点,我们很难给出预判,现状是坚持动态清零政策不动摇,全国各地疫情防控趋严;

    2)对于第二点,我们认为产生的原因和地产行业本身处于下行周期有关,但国内的疫情多点频发无疑使得本已处于下行的地产周期雪上加霜。

    一边是地产政策的不断放松,一边是宽信用的沉疴难起:

    1)地产行业的政策底早在去年年底就看到了,而且今年以来力度不断加大,多地甚至是长沙、南京这样的热门城市都出台了很明显的地产宽松政策,降低首付比例、降低房贷利率、松绑限售限购限贷等政策层出不穷;与此形成鲜明对比的是,4 月金融机构新增人民币贷款6454 亿,其中票据融资5148 亿,大量资金拥挤在银行体系;

    2)这周末央行出台了全国意义上的地产刺激政策:首套住房商业性个人住房贷款利率下限调整为不低于相应期限LPR 减20 个基点,即调整后下限为4.4%;建议关注政策实施后的实际情况,即能否较快拉动地产需求。

    在资产配置上,我们建议关注做多美元、生猪,做空黄金的机会,以及基建产业链这一线索:

    1. 股市

    1)社融是股市最为重要的资金面,警惕社融规模存量同比下行对股市估值水平的压制;

    2)关注新冠疫情对上市公司业绩层面的影响;3)在最新社融存量增速下,若今年四季度GDP 同比可以持平今年一季度,则上证指数的合理区间在3100-3250。

    2. 债券

    1)虽然4 月的金融数据不乐观,但是当前经济的痛点并不在货币上,货币政策的宽松应不在政策的考虑范畴内;

    2)货币政策需要兼顾内外平衡,主要发达经济体货币政策的调整对我国的货币政策有一定的掣肘;

    3)长端利率在短期更可能维持震荡态势。

    3. 汇率

    1)美元指数由相对增长理论定价,即美元的涨跌取决于美国和全球的资本回报率之差;

    2)美国经济基本面的相对强势支撑美元的后续表现。

    4. 商品

    1)美联储货币收紧的斜率依然陡峭,金价估值开始理性回归,顺着实际收益率和通胀两条线索推算,黄金较目前仍有10%-17%的下行空间;2)以原油为代表的能源仍未处在一个下行通道,基于供应问题未得到实质性解决而海外疫后服务消费持续复苏,油价尚有支撑;3)下游工业品价格受国内需求疲弱拖累,整体表现承压,只是顺着需求的逻辑推导,黑色板块的调整或还将持续,而有色板块几近抹平年内涨幅,下行空间相对更为有限;

    4)猪价运行遵循自身产业周期,走出成本线是为第一步,后续依旧关注产能出清的节奏和力度。

    风险提示:货币政策超预期,经济复苏超预期。