美畅股份(300861)：薄片化和细线化迭代 金刚线龙头尽享成长

投资要点

    深耕硅片切割领域，全球金刚线龙头：公司成立于2015 年，从国产替代起步，持续深耕硅片切割，创新研发并扩大产能，目前已成为全球生产规模最大、盈利能力最强的金刚线生产企业。到2021 年底公司金刚线产能7000 公里，市占率61%，2021 年公司综合毛利率55.2%，销售净利率41.3%，期间费用率低于行业平均水平，盈利能力强劲。公司低资产负债率、高加权净资产收益率，尽享成长属性。

    金刚线细线化及硅片薄片化，推动金刚线需求增速高于光伏行业：金刚线是切割环节的耗材，约占硅片非硅成本的7%，线径和品质对单位硅耗和薄片化起决定性作用。1）随硅料价格高企及N 型技术拓展，金刚线线径加速减细，36+38 线占比由21 年的20%提升至22Q1 的65%；2）硅片薄片化进程加速，主流厚度从21 年的175μm 降至22 年的165μm，后续N 型硅片将进一步推动减薄。细线化和硅片薄片化都对金刚线切割力要求提升，带来金刚线用量的大幅增加，单GW 耗量从21 年的33 万公里提升至50 万公里+，我们预计2022、2025 年金刚线需求分别为1.42 亿、4.06 亿公里，年复合增长率约42%，行业增量空间广阔。

    市场份额独占鳌头，技术革新行业拔群：从行业格局来看，因前期价格竞争激烈，二线企业逐步出清，公司大规模扩产，稳坐龙头地位，2021年市占率61%。“单机十二线”技改完成后公司产能将达到1.2 亿公里，我们预计公司长期市占率可达70%。同时公司注重研发投入，创新能力强，量产金刚线线径屡屡突破行业记录，加速整个行业的细线化进程。

    同时公司的金刚线稳定性好，切割良率高，饱受硅片厂商青睐。

    多重优势叠加，盈利能力明显：优势主要来自：1）公司向上游供应链拓展，黄丝100%自供宝美升用于母线生产，目前母线自供率为30%左右，自供可降本15%左右，后续持续加码；2）扩产速度大幅领先同业，“单机十二线”技改后将降本1 元/公里左右，规模优势愈发凸显；3）绑定隆基等硅片龙头，客户结构优质，集中度高；为客户提供定制化金刚线方案，不断满足客户降本增效需求，客户黏性高。因而我们预计公司金刚线高毛利率有持续性，将维持在50%以上，业绩确定性较强。

    盈利预测与投资评级： 我们预计公司2022/2023/2024 年营收32.37/48.07/65.04 亿元，归母净利润13.02/18.57/24.23 亿元，同比+71%/43%/31%，EPS 为3.25/4.64/6.06 元/股 ；由于公司龙头地位稳固，客户优质且集中，成本优势显著，我们给予公司2022 年35 倍PE，目标价113.75 元，首次覆盖，给予公司“买入”评级。

    风险提示：行业竞争加剧、新增装机量不及预期、技术迭代风险