坚朗五金(002791)：渠道下沉和品类扩张下收入高增长 业绩短期承压

核心观点:

    公司发布2021年报和2022年一季报,2021年收入88.07亿元,同比+30.72%;归母净利润8.89亿元,同比+8.83%。22Q1收入12.92亿元,同比+3.93%;归母净利润-0.89亿元(21Q1为0.43亿元)。

    渠道下沉成效显著,新品类贡献高增速。公司2021Q1-2022Q1五个季度收入增速分别为55%、25%、29%、28%、4%,2021年下半年在行业需求较差情况下依然保持快速增长,一方面来自公司新品类快速增长,2021年公司家居类产品和其他建筑五金产品收入分别同比增长53%、87%;另一方面公司渠道下沉成效显著,估算2021年县级渠道增速达50%。2022年Q1公司收入增速较低,主要是3月中下旬受疫情防控影响较大,物流受阻、工地停工影响需求。

    原材料上涨和产品结构调整影响公司毛利率。2021年毛利率35.24%,同比下滑4pct,2022Q1毛利率28.8%,同比下滑7.43pct,归因分析:一是公司主要原材料价格大幅上涨,二是产品结构影响,2021年毛利率较高的门窗五金收入占比下降7.8pct至47.4%,毛利率较低的其他建筑五金收入占比提升6.0pct至20.0%,门窗五金和地产相关性更强。

    人均效率持续提升,规模效应摊薄费用率,净利率仅小幅下降。

    好的商业模式使得公司信用减值压力不大,现金流同比稳定。

    盈利预测与投资建议。坚朗五金定位建筑配套件集成平台,持续扩品类、提份额,成长空间大。我们预计公司2022-2024年归母净利润分别为10.6/15.0/20.2亿元,最新收盘市值对应PE分别为25.9/18.3/13.6倍。参考可比公司估值及业绩增长预期,给予公司2022年合理PE估值35X的判断,对应合理价值115.02元/股,维持“买入”评级。

    风险提示。下游需求下滑的风险,主要原材料价格波动的风险,应收账款余额较大且增长较快带来的风险,新市场和新客户拓展低于预期等。