汽车行业一季报总结及前瞻：一季度盈利下滑估值收缩 二季度有望迎来拐点

　　投资要点：

    　　一季度汽车行业总体盈利下滑，估值收缩，二季度将迎来景气度拐点。

    　　一季度，汽车全行业产销量分别为647.6 万辆和650.2 万辆，同比分别+1.9%和+0.3%。受疫情反复影响，全年汽车销量或将低于年初中汽协预计的2750万辆，但二季度为产销低点的概率较大。一季度新能源汽车产销量仍实现了较高的增长：产量128.5 万辆，同比+140.6%；销量124.9 万辆，同比+142.5%。

    　　新能源汽车受疫情冲击相对较小，仍呈现了超高速增长，或成为今年板块内最好的投资方向。

    　　行业一季度实现营收7450.9 亿元，同比-5.6%；归母净利润262.2 亿元，同比-18.2%。行业景气度均差于去年同期，低于市场的预期。

    　　一季度全行业毛利率/ 净利率为13.0%/3.9% ， 逊于去年同期的13.4%/4.8%，但好于去年第四季度的11.3%/0.9%。二季度随着产销量的进一步下滑，行业盈利进一步衰退是可以预见的。一季度汽车板块估值大幅收缩，市盈率PE 从季初的31.0 倍，下降至季末的24.9 倍，下降幅度达19.7%，远大于沪深300 市盈率12.2%和中证800 市盈率12.3%的下降幅度！板块估值底部将在二季度得以确认，随着汽车企业复工复产率的提升，估值重新进入扩张期或是大概率事件。

    　　乘用车行业好于汽车行业整体和商用车行业，但是三月开始也出现颓势。一季度乘用车行业产销量分别完成549.2 万辆和553.7 万辆，同比分别+10.8%和+9.1%，总体来看要高于行业整体和商用车。但3 月份开始乘用车产销良好的局面也已经被打破，我们判断4-5 月份乘用车产销将会严重下降，其增速会远低于商用车。

    　　乘用车行业一季度实现营收3483.4 亿元，同比+10.9%；归母净利润136.5亿元，同比+30.0%。一季度行业景气度要好于去年同期，符合市场预期。

    　　一季度乘用车行业毛利率/ 净利率为11.3%/4.5% ， 与去年同期的11.4%/4.3%差别不大，但明显好于去年第四季度的8.9%/1.8%。一季度该两项指标是在逐步走强的，但是二季度受疫情影响如产销量严重下滑，行业景气度走强的趋势将会被破坏，后面再复苏的强度如何，目前尚难做出判断。

    　　一季度商用车行业弱于汽车行业与乘用车行业，但在二季度或获得相对优势。一季度商用车行业产销量分别完成98.4 万辆和96.4 万辆，同比分别-29.6%和-31.5%。总体来看要弱于行业整体和商用车。重卡产销量的大幅下滑是拖累商用车走势不强的主要原因。由于受疫情影响停产停工幅度相对于乘用车要小，我们判断4-5 月份商用车产销下滑幅度要小于乘用车，相对会较强。

    　　商用车行业今年一季度实现营收692.7 亿元，同比-42.5%；归母净利润6.0 亿元，同比-83.0%。一季度商用车行业景气度要远差于汽车行业整体和乘用车子行业，符合市场的预期。我们判断二季度商用车产销情况相对会好于其它子行业，但是全年情况如何尚有待国家稳增长相关政策的明朗。如果支持基建等行业的政策较强，商用车产销或将在下半年迎来较高速的增长。

    　　一季度商用车行业毛利率/净利率为10.1%/0.9%，分别高于去年同期的9.6%和低于去年同期的3.1%，毛利率走强而净利率下降，主要因上游原材料涨价所致。

    　　零部件行业盈利下滑，复苏弹性取决于上游原材料价格下降。零部件行业今年一季度实现营收2510.1 亿元，同比-6.5%；归母净利润102.2 亿元，同比-36.5%。净利润下滑幅度远大于营收，主要因上游原材料大幅涨价延续至今年一季度，导致制造成本高企侵蚀了利润。二季度零部件行业将随整车产销的大幅度下滑迎来景气度的低点，三季度开始复苏，如上游原材料价格下降较快的话，行业盈利向上的弹性或将超预期。

    　　一季度零部件行业毛利率/净利率为16.3%/4.4%，同比均低于去年同期的18.8%/6.9%。二季度受疫情影响如整车产销量严重下滑，行业盈利能力将恶化，后面复苏的弹性如何，取决于上游原材料价格下降的幅度。

    　　汽车服务行业受制于资金成本的抬升，盈利能力或将恶化。汽车服务行业今年一季度实现营收588.7 亿元，同比-17.5%；归母净利润7.8 亿元，同比-40.0%。汽车服务行业有重资本、低利润、低门槛的特点，在行业景气度不高、资金利率抬高的不利局面下，想要盈利改善非常艰难，如有投资机会或来自于公司的转型发展。

    　　一季度汽车服务行业毛利率/净利率为10.5%/1.7%，分别高于去年同期的8.8%和低于去年同期的2.1%，体现了资金成本上升侵蚀了净利润。在全球主要经济体均处于加息周期的情况下，汽车服务行业的重资本属性是非常难获得利润提升的。

    　　投资建议：因为疫情的影响，我们判断二季度行业景气度大概率会见底，随着复工复产的推进行业复苏即将到来。考虑疫情对可选消费的负面影响，我们给予汽车行业“同步大市-A”的投资评级，主要推荐复苏弹性较大的重卡和乘用车龙头企业中国重汽、长城汽车，与电动智能化相关的细分零部件龙头企业德赛西威、卡倍亿。

    　　风险提示：疫情反复的影响超预期，上游原材料价格大幅上涨。