家居行业21A&22Q1财报综述:盈利能力短期承压 龙头零售业务韧性强

类别:行业 机构:华金证券股份有限公司 研究员:刘荆 日期:2022-05-07

定制家具:营收21 全年实现高增,大宗业务计提致业绩下滑:营收方面,2021年定制家具行业实现营业收入549.77 亿元,同比增长30.2%,2019-2021 年年均复合增速为17.9%,22Q1 营收增速放缓至10.1%,但头部企业展现了面对风险时更强的韧性,欧派家居22Q1 营收实现了25.6%的同比增长。业绩方面,受原材料价格上涨、新品类占比提升影响,行业毛利率承压,叠加大宗业务计提坏账准备,信用/资产减值损失同比大幅增加致使业绩下滑,2021 年,定制家具行业归母净利润为28.1 亿元,同比下降40.9%,销售净利率为5.1%,同比下滑6.2pct,其中欧派家居、金牌厨柜、志邦家居由于大宗业务风险管控严格以及采用代理商模式,2021 年业绩实现稳健增长。

    软体家居:内销外贸双轮驱动,提价效果有望今年显现:营收方面,2021 年软体家居行业实现营业收入342.53 亿元,同比增长38.0%,2019-2021 年年均复合增速为31.5%,增速连续两年提升,21Q4 在上年高基数情况下同比增长19.0%。22Q1,软体家居行业实现营业收入80.88 亿元,同比增长16.9%。从增长驱动力来看,2021 年软体家居行业内销、外销营收同比分别增长38.9%、34.7%,内外销均表现强劲。业绩方面,剔除会计准则变动影响,顾家家居毛利率同比下滑收窄至1.1pct,喜临门毛利率同比提升1.5pct,二者均在2021 年对内销零售业务进行两轮提价,预计随原材料价格边际改善,提价对毛利率的正面影响有望在2022 年充分显现。2021 年,软体家居行业归母净利润为19.5 亿元,同比增长26.7%,其中,顾家家居(剔除20 年商誉减值影响)、喜临门(剔除影视业务出表影响)归母净利润分别同比增长25%、71%,梦百合由于海外业务占比高,净亏损2.8 亿元。22Q1 软体家居行业归母净利润为5.3 亿元,同比增长0.6%,扣非净利润4.6 亿元,同比增长21%。

    大家居战略引领行业前行,品类融合打开成长空间:2021 年,各家居企业新品类增速普遍高于起步品类,根据我们测算,各家居企业新品类增长贡献度普遍约50%,其中欧派家居厨柜产品以外业务的21 年营收增长贡献度为74.3%。多品类发展带动家居企业客单值不断提升,根据好莱客2021 年报,得益于产品品类的补充,公司零售客单价持续保持10%以上的增速,根据索菲亚2021 年报,2021年索菲亚工厂端客单价同比增长9.6%至14491 元/单。继欧派家居在21 年9 月发布围绕“整家搭、高颜家”的29800 元整家定制套餐之后,多家企业跟进,行业从多品类的布局,进入到整家空间的竞争,我们认为,进入整家时代,对家居企业研发设计能力、品类整合能力、生产制造能力、交付服务能力均提出更高要求,行业竞争升级,将加速份额向龙头集中。

    龙头零售门店提质增效,家居企业重视整装流量入口:零售业务方面,2021 年, 欧派与索菲亚经销渠道收入增长主要为单店提货额提升贡献,志邦和金牌主要为门店扩张贡献,2021 年欧派家居、索菲亚厨柜分别净增52、14 家,衣柜分别净增77、11 家,金牌厨柜、志邦家居厨柜分别净增166、175 家,衣柜分别净增197、253 家,据我们测算,欧派家居的厨柜、衣柜及配套家具产品单店提货额2021 年分别超过200、380 万元,同比增长18%、43%,22Q1 各家居企业受疫情影响,线下开店节奏均有所放缓。大宗业务方面,受地产行业和精装房开盘数量放缓影响影响,大宗业务营收增速从21H2 开始放缓,22Q1 普遍转负。整装业务方面,欧派、索菲亚整装渠道发展领先。索菲亚2021 年,整装渠道实现收入5.29亿元,22Q1 实现收入1.27 亿元,同比增长218%。2021 年欧派整装大家居业务实现营收18.71 亿元,同比增长83.79%。今年4 月,欧派推出“定制装修一体化”新模式,相较于整家定制产品策略,进一步涵盖了硬装这一环节,消费者一站式家居消费需求能够得到更好解决,相较于整装渠道策略,大家居展示中心距离消费者更近,直接接触终端消费者。

    投资建议:从2008 年以来,SW 家具板块和SW 房地产板块估值走势趋同,并且基本同步于住宅销售面积当月同比数据,住宅销售面积同比上行期间,板块估值开始不断抬升,住宅销售面积同比下行期间,板块估值承压。21H2 以来,住宅销售面积当月增速持续为负增长,SW 家具板块估值从21 年3 月的32 倍下降到22 年4 月的23 倍,目前已处于历史低位。根据贝壳研究院初步统计,今年以来超过70 个城市楼市调控政策放宽,政策放松的城市从三线城市传导到二线省会城市,稳增长背景下,政策环境有望继续向好。目前头部家居企业估值普遍处于历史底部,房地产销售数据回暖后,估值向上空间充分。

    今年3 月末,家具制造业企业数量上升到7170 个,亏损比例扩大到28.7%,与2020 年4 月疫情之后水平接近。随着以欧派为代表的头部企业引领行业进入大家居时代,家居行业迈入设计、生产、供应链、交付服务等综合能力的比拼,行业竞争升级,市场份额预计将加速向头部企业集中。建议关注家居行业龙头欧派家居、顾家家居、索菲亚,以及渠道规模持续扩张、估值成长性高的喜临门、金牌厨柜、志邦家居。

    风险提示:疫情影响超预期;房地产销售数据不及预期;行业竞争加剧;整家推进下销售费用投放超预期;原材料价格大幅波动。