家用电器行业专题研究:三大白表现稳定 稳增长估值向上

类别:行业 机构:华泰证券股份有限公司 研究员:林寰宇/王森泉/周衍峰 日期:2022-05-07

核心资产属性强,稳增长下白电龙头估值均具提升潜力在行业景气度仍逐步回升的周期中,我们依然看好家电龙头在规模、现金流、品牌、渠道等方面保持相对优势,有望维持较高的盈利水平。家电龙头核心资产属性强,同时稳增长的政策预期在强化、地产政策也存在继续调整的博弈空间,且家电行业估值并不高,政策导向影响下,估值修复或早于业绩改善,我们认为行业内低估值标的机会大于风险,其中我们推荐高端化、国际化战略收效显著,内生增长动能充足的海尔智家;第二增长曲线布局领先,多元化战略保障成长空间的美的集团;盈利能力领先,期待改革成效释放的格力电器。

    出海及第二曲线战略继续深化,美的及海尔收入规模领先2021 年格力电器、美的集团、海尔智家分别实现归营业总收入1896.54、3433.61、2275.56 亿元,分别同比+11.24%、+20.18%、+8.5%。美的首次突破3000 亿元,多元化发展、发力第二曲线持续提升成长天花板,而海尔智家通过更全面的品牌出海,格力也在积极布局工业制品及绿色能源业务。

    白电行业成熟度较高,产品内生升级仍有成长空间,同时我们认为白电龙头领先中国市场并不是终点,目前仍站在品牌出海及第二增长曲线的起点,未来将有希望成为产业链的整合者,通过外延进一步强化业务版图。

    面临外部压力,仅海尔智家盈利能力获提升

    成本影响贯穿全年,21 年仅海尔智家实现毛利率与净利润率提升,高端占比提升及产品结构优化抬升毛利率,同时供应链的数字化变革提升运营效率。如果考虑毛销差与净利润率,格力电器仍持续领先行业。我们继续看好海尔智家通过剥离低毛利非家电业务优化业务结构,并私有化海尔电器提升协同效应,改善海外子公司运营效率,后续净利润率仍有优化空间。

    三大白电利润增速表现海尔智家领先

    2021 年,格力电器、美的集团、海尔智家分别实现归母净利润230.64、285.74、130.67 亿元,分别同比+4.01%、+4.96%、+47.21%。海尔受益于处置卡奥斯一次性收益及私有化,但内生增长仍积极,同口径下净利润同比增长35%以上。家电行业虽然处于偏弱的行业景气周期中,但是白电消费需求的释放并不悲观,产品升级需求下,高端产品展现出更为积极的变化,虽然铜铝价格仍较高,但钢塑料价格已经有积极变化,下半年若成本改善,净利润增长弹性或将进一步呈现。

    低估值,持续推回购、高分红,提升股东回报

    2020 年以来,三大白电估值持续偏低,公司陆续推出回购计划,按照回购完成日期来看,21 年格力电器回购金额约为270 亿元,21 年美的集团回购金额约为137 亿元,21 年海尔智家回购金额约为22 亿元。同时,三大白电持续维持较高的分红率,按照三大白电未来股东回报规划,未来分红依然可期。

    风险提示:宏观经济下行;疫情影响反复;原材料价格及人民币汇率不利波动。