卧龙电驱(600580)2021年年报2022年一季报点评：业绩略低于预期 电动交通业务加速成长

事件

    事件一

    公司2021 年实现营收139.99 亿元，同比增长11.41%，归母净利润9.88 亿元，同比增长13.96%，扣非后归母净利润4.41 亿元，同比减少34.39%；其中，Q4 单季度实现营收35.22 亿元，同比增长5.92%，归母净利润3.19 亿元，同比增长30.28%。

    事件二

    公司2022 年一季度营业收入35.27 亿元，同比增长18.02%；归母净利润1.98 亿元，同比增长50.46%；扣非后归母净利润1.48亿元，同比增长14.12%。

    简评

    电机行业龙头企业，收入增长稳健

    2021 年，公司收入实现稳步增长，具体来看：①工业电机及驱动产品2021 年销量达到2840 万kW，同比增长3.50%，实现收入78.87 亿元，同比增长6.62%，得益于下游水泵、风机、压缩机等领域需求稳健；②日用电机及控制产品销量为5891 万台，同比增长6.67%，实现收入35.95 亿元，同比增长27.87%，主要受益于公司客户结构改善，海外需求较好；②电动交通产品销量达到673 万kW，同比增长61.00%，实现收入6.67 亿元，同比增长76.59%，主要受益于采埃孚、宇通客车、宇通重工逐步放量。

    成本上涨、产品结构变化导致毛利率承压，费用管控有力和非经损益带来净利率略有提升

    2021 年公司毛利率、归母净利率分别为22.62%、7.06%，分别同比-1.84、+0.16 个pct。

    毛利率下降主要由于：①原材料涨价导致成本压力上升，电机产品成本中原材料占比较大，2021 年工业电机及驱动、日用电机及控制、电动交通业务的成本中原材料占比分别为75.55%、86.40%、72.14%，同比分别提升1.89、0.94、8.79 个pct，其中铜材和钢材是原材料的主要部分，2021 年价格上涨明显；②产品结构变化，日用电机及控制和电动交通业务收入增速较快，但2021 年毛利率分别为16.67%、18.35%，低于公司整体毛利率22.62%。

    净利率增加主要由于：①期间费用管控有力，2021 年公司期间费用率为16.82%，同比下降1.23 个pct，其中，销售费用率、管理费用率、研发费用率和财务费用率分别为4.21%、6.86%、3.68%和2.07%，同比分别-0.47、-0.80、+0.48、-0.45个pct。②非经常性损益大幅增加，2021 年公司非经常损益达到5.46 亿元，同比增长179.80%，其中公司处置南阳、杭州等地区土地获得非流动资产处置受益4.50 亿元，持有的绍兴银行、中信基金等资产升值带来投资收益1.83 亿元。

    工业电机及驱动和日用电机及控制业务增长稳健，电动交通业务快速放量

    工业电机及驱动业务有望保持稳健增长：①根据国际IEC 标准，公司目前在售电机产品均符合IE3-IE5 标准。随着电机能效提升计划的逐步落地和企业自身节能减排需求的增长，高效节能电机有望带动公司的工业电机产品需求长期稳健增长；②不符合国家高效节能标准的电机产品面临生产禁令，电机行业竞争格局有望迎来优化。

    日用电机及控制业务客户和产品结构不断改善：①2021 年国内暖通空调、洗衣机、冰箱等行业出口外销增速分别为11%、9.9%、4.8%，明显高于内销增速5.5%、3.9%、-0.1%，公司的下游客户也由海尔、格力等国产头部企业逐步切入三星、惠而浦、伊莱克斯等全球龙头厂商，客户结构不断优化；②公司继续强化驱控一体化产品的渗透率，逐步升级产品技术和工艺，提高家电产品节能功效，预计未来增长稳健，毛利率有望持续改善。

    电动交通业务快速放量：①新能源乘用车领域，公司成功突破小鹏、吉利、五菱、纬湃等重点客户，重要定点加速落地，采埃孚内部项目也已经全面量产，产品已经在欧美豪华车型上大批量装机；②新能源商用车领域，公司与宇通、三一、潍柴、吉利商用等细分领域头部厂商的业务持续拓展；③在电动航空领域，公司获得了某央企客户的首批订单，实现了新产品、新市场的突破，并且公司牵头编写了电动飞机电推进系统适航标准。

    2022Q1 扣非后归母净利实现稳步增长，费用管控效果持续体现

    2022Q1，公司实现营业收入、归母净利润、扣非后归母净利润35.27、1.98、1.48 亿元，同比分别增长18.02%、50.46%、14.12%。毛利率、净利率分别为22.03%、5.61%，同比分别-2.38、+1.21 个pct。

    在毛利率由于原材料成本继续下降的情况下，公司归母净利润实现较快增长主要由于：①期间费用率16.59%，同比减少1.91 个pct，其中，销售费用率、管理费用率、财务费用率、研发费用率分别为4.27%、7.07%、1.78%、3.47%，同比分别-0.73、-0.57、-0.98，+0.37 个pct；②出售上海矿业和获得政府补助推动非经常性收益增加。

    盈利预测与投资建议

    预计2022-2024 年，公司实现归母净利润分别为11.11、13.59、16.58 亿元，同比分别增长12.48%、22.31%、22.03%，对应PE 分别为13.07、10.68、8.76 倍，维持“买入”评级。

    风险提示：市场竞争激烈风险；下游需求不及预期风险；产品研发不及预期风险。