司太立(603520)：碘造影剂“中间体-原料药-制剂”一体化布局的龙头企业

投资逻辑:1)国内碘造影剂原料药龙头企业,共铸“中间体—原料药—制剂”的产业链布局:2018 年收购海神制药如虎添翼,IMAX 爱尔兰助力加速国际化进程,上海司太立制剂业务取得突破;2)公司原料药产品质量一流、产能持续扩建:公司原料药产品质量优异,获得多个国家认证、公司目前碘造影剂原料药总产能为2650 吨/年,在建产能605 吨/年;3)第五轮集采中标,上海司太立制剂业务实现突破:公司两个品种、三种规格中选第五轮集采,并于2021 年10 月开始在全国执行,据测算将带来近4 亿销售额。

    国内碘造影剂原料药龙头企业,共铸“中间体—原料药—制剂”的产业链布局:1)收购原料药领先企业海神制药,如虎添翼:公司2018 年收购海神制药,完成资源整合、IMAX 爱尔兰带来海外制剂产品及客户资源,成就行业龙头企业,助力国际化进程;2)公司利润端增速高于收入端增速,经营效率持续提升:2018 年到2021 年公司利润的CAGR 为51.2%,高于同期收入增速31%。

    公司原料药质量一流、产能持续扩建,2021 年碘造影剂业务毛利有所下降:1)公司产品质量优异,获多个发达国家认证:公司有多个产品取得发达国家认证:欧盟CEP 证书、印度注册批件、日本登录证,其中公司是国内唯一获得欧盟和日本认证的碘海醇原料药生产商;2)产能持续扩建,满足持续提升的市场需求:公司目前碘造影剂原料药总产能为2650 吨/年,在建产能605 吨/年;3)碘造影剂业务毛利率近年来稳定在40%以上,2021 年有所降低:2015-2020 年,公司造影剂业务毛利率均为40%以上,2021 年毛利率为38.9%,同比下降6.6%,我们推测部分原因系受到去年碘价格波动的影响。

    2 个品种、三种规格中标第五轮集采,上海司太立制剂业务取得突破:1)公司目前有8 个药品注册批件:其中2020 年碘帕醇注射液、碘海醇注射液和碘克沙醇注射液等产品首家通过国家新4 类注册(视同通过“药物一致性评价”);2)中标第五轮集采,完成制剂业务拓展的产业转型升级:2021 年,上海司太立碘海醇注射液2 个品规和碘克沙醇注射液1 个品规中标第五批集采,并于2021 年10 月开始在全国执行;3)中标品种预计为公司带来近4 亿销售额:根据公司公告及中标量、中标价测算,2 个品种的销售额约为1.9 亿元,按照以往集采实际供应量为约定量的2 倍以上,我们测算此次中标品种将为公司带来近4 亿的销售额,有望助力上海司太立实现扭亏为盈。

    盈利预测:我们预计2022-2023 年公司营收分别为27.2/35.8 亿元、归母净利润分别为4.9/6.7 亿元。公司作为国内碘造影剂原料药龙头企业,凭借“原料药+制剂”双轮驱动的商业模式,公司业绩增长亮眼,同时公司布局了CMO 业务,预计未来将贡献突出业绩,保证公司长期可持续性发展。首次覆盖,给予“买入”评级。

    风险提示: 制剂销售风险、研发风险、原材料价格上涨风险