牧原股份(002714)：增效降本 以待来时

事件：公司披露2021 年年报和2022 年一季报。公司21 年共实现营收788.90亿元，yoy+40.18%，实现归母净利润69.04 亿元，yoy-74.85%。22Q1 实现营收182.78 亿元，yoy-9.30%，实现归母净利润-51.80 亿元，yoy-174.40%。

    猪价下行业绩下滑，成本逐步优化。公司21 年出栏生猪4026.3 万头，yoy+122.28%；22Q1 出栏生猪1381.7 万头，yoy+78.98%。受21 年至今猪价下行影响，公司业绩出现较大下滑。在行业低谷期，公司除严格控制资本开支外，持续开展增效降本措施，以减轻亏损和现金流损耗。受饲料原料涨价和冬季疫病影响，公司22 年1-2 月养殖成本略有上涨，但Q1 完全成本仍略低于16 元/kg，较其他上市猪企仍有优势。公司将提升发展质量作为重点工作，提升产能利用率，加强疫病防控，进一步降低养殖成本。叠加我们判断猪价拐点将近，公司头均亏损有望减轻，并逐步步入下一轮盈利周期。

    产能储备充裕，22 年目标出栏超5000 万头。公司截至22Q1 末能繁母猪存栏275.2 万头，母猪产能基本保持平稳，能够支撑超5500 万头的生猪出栏。

    在栏舍方面，公司截至21 年末养殖产能已超过7000 万头，产能储备十分充裕。22 年公司目标出栏生猪5000-5600 万头，较21 年增长超25%，将进一步拉开公司与行业其他龙头企业的规模差距，持续巩固公司作为生猪养殖行业绝对龙头的优势地位。我们认为，公司具备行业领先的成本优势，叠加公司充足的母猪产能和养殖栏舍储备，有望在下一轮周期上涨中尽享业绩高增长，并在养殖规模化稳步推进的背景下持续提升行业市占率。

    屠宰建设稳步推进，产业链持续延伸。公司顺应行业由“调猪”转向“调肉”

    的趋势变化，积极向下游屠宰板块延伸。公司屠宰业务自20Q4 开始正式运营，目前正在稳步推进产能建设和下游销售渠道铺设。21 年公司共屠宰生猪289.9 万头，22Q1 共屠宰生猪174.48 头。截至目前公司已投产屠宰产能达2200 万头/年，预计截至22H1 屠宰总产能将超过3000 万头/年。渠道方面，目前公司已服务农批经销商、连锁商超、连锁餐饮、食品加工企业、新零售等B 端客户超5000 家，同时公司客户结构也持续优化，大客户、商超、新零售等高附加值渠道持续增长。我们认为，屠宰和肉食业务未来有望成为公司另一增长极，并与养殖板块协同互补，更好应对猪周期波动的影响。

    公司盈利预测及投资评级：我们预计公司2022-2024 年净利润分别为63.76、339.20 和243.38 亿元，对应EPS 分别为1.20、6.20 和4.45 元。当前股价对应2022-2024 年PE 值分别为43.61、8.43 和11.74 倍。看好公司成本优化和出栏成长带来的高业绩弹性，以及公司市占率持续提升、并积极向下游延伸打造新增长极带来的成长性。维持“强烈推荐”评级。

    风险提示：动物疫病风险，生猪价格波动风险，生猪产能去化不及预期，公司产能扩张不及预期。