传音控股(688036)：商业生态布局渐成形 “GLOCALIZATION”打造差异化优势

事件：传音控股2021 年实现营业收入494.12 亿元（+30.75%）（ 括号表示同比， 下同） ， 归母净利润39.09 亿元（+45.52%），扣非后归母净利润31.12 亿元（+30.42%）。1Q22年实现营业收入110.55 亿元（-1.75%），归母净利润7.96 亿元（-0.70%），扣非后归母净利润7.11 亿元（-7.62%）。主要系公司2021 年在非洲等新兴市场的手机销量份额进一步扩大；同时，基于在新兴市场积累的领先优势，公司积极实施多元化战略布局，在新兴市场开展了数码配件、家用电器等扩品类业务以及提供移动互联网产品及服务，其他主营业务收入有所增长。

    业务端：2021 年公司手机整体出货量约1.97 亿部。根据公司21年报援引IDC 数据统计，2021 年公司在全球手机市场的占有率12.4%，在全球手机品牌厂商中排名第三，其中智能机在全球智能机市场的占有率为6.1%，排名第六位；2021 年公司非洲智能机市场的占有率超过40%，非洲排名第一。在南亚市场，巴基斯坦智能机市场占有率超过40%，排名第一；孟加拉国智能机市场占有率20.1%，排名第二；印度智能机市场占有率7.1%，排名第六。21 年公司持续科技创新、加大研发投入，提升手机用户的终端体验及产品竞争力。同时，公司继续加大非洲以外市场的开拓，在非洲市场继续保持增长的基础上，非洲以外市场销售收入同比上升较高。

    手机业务稳步推进，Infinix 迈入5G 时代。根据公司官方公众号，2022 年2 月8 日，公司旗下的品牌Infinix 推出首款5G 手机Infinix ZERO 5G，这标志着Infinix 正式迈入5G 时代。作为非洲和新兴市场最具代表性的品牌，与其他厂商“同一产品打天下”的方法不同，Infinix 始终以“Glocalization”思维做产品，将全球趋势与区域创新紧密结合，量身定制符合消费者需求的区域差异化产品。我们认为，在“Glocalization”的产品理念下，公司有望将产品推向非洲以外市场，打造公司手机业务成长新动能。

    扩品类业务持续拓展。通过智能硬件品类生态模式的本地化探索，积极实施多元化战略布局，扩展满足新兴市场消费者需求的智能硬件新品类，在大力发展线下业务的同时，积极拓展线上渠道。另外，公司的三大手机品牌 TECNO、itel 和 Infinix 亦拓展扩品类业务，推出了手机基础配件、智能穿戴、TWS 耳机、笔记本电脑、电视等产品，积极探索新的合作模式和商业模式，多品牌策略进入良性发展，为公司扩品类业务发展奠定基础。

    移动互联业务打造新成长曲线。公司旗下手机品牌均搭载了基于 Android 系统平台二次开发、深度定制的智能终端操作系统（OS）。

    围绕传音 OS，公司开发了应用商店、广告分发平台以及手机管家等工具类应用程序。此外，公司与网易、腾讯等多家国内领先的互联网公司，在多个应用领域进行出海战略合作，积极开发和孵化移动互联网产品。截至 2021 年底，有多款自主与合作开发的应用产品月活用户数超过 1000 万。其中，音乐类应用 Boomplay 月活跃用户数约 6800 万，曲库规模超过 6000 万首，是目前非洲领先的音乐流媒体平台；新闻聚合类应用 Scooper 已成为非洲头部信息流与内容聚合平台之一，月活跃用户数约 2700 万，已进入9 个国家市场开展运营。综合内容分发应用Phoenix 月活跃用户数约1 亿，已成为非洲用户规模领先的综合内容分发平台。

    盈利预测和投资建议。公司以非洲市场为基础，目前已进入印孟巴等其他新兴国家市场，同时布局数码配件、家用电器及移动互联网服务，形成“手机+移动互联网服务+家电、数码配件”的生态模式，打造商业闭环。我们判断公司有望分享第三世界利基市场快速成长的红利，伴随手机渗透率的持续提升，叠加功能机向智能机转换带来的ASP 提升，我们预计22-24 年EPS 分别为5.96/7.30/8.74 元，综合考虑到消费电子市场的整体疲弱和公司所在区域市场的高增速，我们下调PE 估值水平（原为2022 年35xPER），给予公司22 年PE 估值区间25x，对应目标价149.0 元（下调28%），对应22 年PS 1.9 倍，维持“优于大市”评级。

    风险提示：1）汇率波动；2）新兴市场手机行业竞争加剧；3）移动互联网业务不及预期。