用友网络(600588)：云转型持续推进 维持买入评级 下调目标价至24元人民币 潜在升幅25%

加速云转型，云收入占比稳步提升：公司 1Q22 收入为12.79 亿人民币，同比增长5.4%，其中主营业务云服务和软件收入同比增20.1%。

    云转型战略持续推进，云服务同比增长45.1%至7.48 亿，收入占比达58%；软件收入为5.22 亿，同比降3.7%；根据公司战略业务调整，金融服务业务持续收缩，至921 万，同比降94.1%。归母净亏损扩大至3.93 亿，去年同期亏损0.13 亿，主要由于去年同期处置畅捷通支付所得一次性收益，以及本季度研发和营销投入的增加。

    受益于企业数智化转型，云服务业务稳步推进：本季度，云业务稳步推进，公司新增云服务付费客户3.32 万，累计付费客户数达到47.07万。合同负债达22.65 亿元，其中云业务相关合同负债为17.15 亿，同比增长39.5%，订阅相关合同负债为9.61 亿，同比增长95.5%。按客户类型来看，大型企业、中型企业、小微企业收入分别为8.14 亿、2.03 亿、1.61 亿，同比分别增长19.9%、42.4%、57.6%。作为云服务收入支柱，大型企业云服务收入4.7 亿，同比增29.1%，保持稳健增长，云服务续费率达108%。本季度，公司成功中标签约一批超大型集团，在金融、烟草、汽车、电信和广电等行业推广顺利。受益于企业数智化转型和信创国产化机遇，云业务有望保持高速增长。

    二季度继续加大研发及营销力度，巩固龙头地位：一季度，公司研发费用4.68 亿，同比增40.8%，研发费率36.6%，去年同期为27.4%，研发人员较去年底增加368 人，公司在研发上的持续加大投入，支持和促进了用友BIP 在平台技术及数智应用方面的加速突破。公司表示二季度将继续围绕强产品、占市场、扩生态、提能力等关键任务开展工作，我们预计二季度公司仍将继续加大研发及市场营销力度，进而保持云业务的强劲增长势头，巩固龙头地位。

    维持“买入”评级，下调目标价至24 元人民币：由于整体估值中枢下移，我们下调各分部业务估值倍数，基于分部加总法的目标价为24元人民币，分别对应7.8x 和6.4x 的2022E 和2023E P/S。公司云转型及获客进程稳健，维持“买入”评级。

    投资风险： 宏观经济放缓，或影响企业IT 支出；竞争激烈，或导致市场份额缩减；数据安全问题，或影响大型企业上云进度。