牧原股份(002714)：22年出栏目标同增24%-39%

2021/3M22 归母净利润69.04/-51.80 亿元，同减74.85％/-174.40%2022 年4 月29 日公司发布2021 年年度报告&2022 年第一季度报告：

    2021/3M22 公司实现营收788.90/182.78 亿元，yoy+40.18％/-9.30%，归母净利润69.04/-51.80 亿元，同比下滑74.85％/-174.40%，低于我们预期（21 年77.38 亿元）。21Q4 公司实现营收226.08 亿元，归母净利亏损18.00亿元。公司22Q1 出现亏损主要由于猪价不景气。根据全国生猪产能情况，我们调整公司生猪销售均价，相应调整公司盈利预测，预计公司22-24 年EPS 分别为0.68、2.37、6.81 元， BVPS 分别为10.89、13.06、19.82 元，参考可比公司22 年3.8x PB 均值（Wind 一致预期），基于公司成本优势与龙头地位，我们给予公司22 年5.7x PB，目标价62.07 元，维持“买入”评级。

    21 年全年维持盈利，22 年成本仍然行业领先

    21 年公司是行业内少有的维持盈利的生猪养殖上市公司，我们认为主要得益于公司优异的养殖成本。公司去年出栏生猪4026.3 万头（其中商品猪3688.7 万头，仔猪309.5 万头，种猪28.1 万头），商品猪头均盈利150 元左右。全年商品猪完全成本约为15.4 元/公斤，成本领跑行业。3M22 公司生猪出栏1381.7 万头（其中商品猪1297.5 万头，仔猪80.9 万头，种猪3.3万头），商品猪头均亏损400 元左右。我们估算22Q1 商品猪完全成本在16元/公斤，环比提升的原因为饲料价格上涨、春节期间摊销较多等因素，完全成本依然保持在行业前列。

    养殖产能充足，屠宰产能进一步扩张

    公司3M22 能繁母猪已达275.2 万头，2021 年底为283.1 万头，已经建成的育肥产能达7000 万头以上，充足的能繁母猪及产能有望支撑公司未来出栏量的高速增长。21 年报披露22 年出栏量目标为5000 万头至5600 万头，同比增长24-39%。公司21 年屠宰289.9 万头，贡献收入54.18 亿，毛利率6.87%，21 年底已建成屠宰产能1600 万头/年，位居全国前列。随着屠宰量的扩大，其生鲜肉食业务有望贡献新的利润增长点，平滑周期影响。

    持续扩张的生猪养殖龙头，维持“买入”评级

    公司具有优异的养殖成本、充足的母猪产能，龙头地位凸显。我们预计公司22-24 年归母净利润分别为36.21 、126.13 、362.23 亿元（ 前值50.55/168.39/-亿元），EPS 分别为0.68、2.37、6.81 元（前值0.96/3.20/-元），BVPS 分别为10.89、13.06、19.82 元（前值10.75/12.88/-元）。目标价62.07 元（前值60.95 元），维持“买入”评级。

    风险提示：生猪出栏量不达预期，猪价不达预期，非瘟疫情反复，爆发大规模动物疾病，扩栏节奏与市场需求不匹配。