宁德时代(300750)：最困难阶段已经过去 涨价滞后、后续逐季改善

　　短期毛利率承压，Q2 涨价后利润有望修复

    　　全球锂电王者经历最差一个季度，最艰难季度或许已经过去。一季度是碳酸锂供需矛盾最大的阶段，预计也是宁德时代最困难的一个季度。宁德时代2022 年Q1收入约487 亿元，同比+153.97%/环比-14.59%，扣非归母净利润9.77 亿元，同比-41.57%。毛利率14.48%，环比-10.88%。我们分析一季度利润下降主要是基于毛利率承压，毛利率承压是基于：（1）上游原材料价格上涨，成本端承压；（2）向下游涨价在Q1 没有完全体现，特斯拉等大客户涨价主要体现在Q2。我们预计Q2 利润率将显著修复。我们维持此前盈利预测，预计公司2022-2024 年归母净利润有望达到258.22/398.50/589.70 亿元，EPS 分别为11.08/17.10/25.30 元/股，当前股价对应市盈率分别为36.95/23.94/16.18 倍，维持“买入”评级。

    　　Q1 碳酸锂价格上涨影响电池成本上涨15-20%，继续加库存推动行业高成长一季度出货滞后涨价，但成本端已到高位。我们测算2021 年Q4 碳酸锂均价15-20 万/吨，2022 年Q1 碳酸锂成本均价30-40 万/吨。假设碳酸锂涨价15 万/吨，对应铁锂电池成本上涨0.09 元/Wh。对应2021 年Q4 铁锂电芯成本在0.5-0.6 元/Wh，则碳酸锂涨价影响成本上涨15%-20%。2021 年底的库存（400 亿）中，近30%是原材料+半成品（约120 亿，结合0.6 元/Wh 成本，约可以生产20GWh 电池），近63%是库存商品+发出商品（约253 亿，结合0.7-0.8 元/Wh 售价，约30-40GWh 电池产成品）。2022 年Q1 库存继续增加，是推动行业后续成长的基础。

    　　后续有望逐季改善，全球锂电王者地位无可撼动Q1 公司动力电池装机量25.51GWh，结合海外出货+两轮车装机，我们预计动力电池总销量有望在35-40GWh。储能业务出货量估计在5-10GWh，预计整体出货量在45-50GWh。较2021 年Q4 环比约-20%。结合收入环比变化的数据，我们预计宁德时代的产品均价在2022 年Q1 整体涨幅约在5%-10%。看Q2，我们预计：

    　　（1）特斯拉等大客户涨价落地，毛利率有望显著恢复，涨价10%毛利率有望恢复至25%以上。（2）存货环比增加超210 亿，保障后续交货、量利齐升。

    　　风险提示：需求不及预期、下游涨价不及预期