芯原微电子(688521)：设计业务短期波动 IP业务增长提速

　　1Q22 IP 业务增长提速，单季度归母净利润同比扭亏为盈芯原股份发布1Q22 业绩：实现营业收入5.61 亿元（YoY：+69%，QoQ：-9%），主要受IP 业务增长提速驱动；归母净利润328.37 万元，同比增加7152.89 万元；扣非归母净利润-333.41 万元，同比亏损收窄7871.58 万元，均符合此前业绩预告。公司总部位于上海，目前通过服务器和线上平台正常开展工作，同时与公司合作晶圆厂及封测厂较为多元，整体受长三角疫情影响较小。我们维持22/23/24 年归母净利预测1.18/2.17/ 3.71 亿元，对应EPS为0.24/0.44/0.75 元。基于定制业务/IP 业务22 年19.3/9.0 亿元收入，分别给予6.0/16.4x PS 估值（可比公司Wind 一致预期22 年均值4.5/13.5x，溢价基于芯原为A 股稀缺标并具备领先先进工艺设计能力），调整目标价至53.00 元（前值：70.00 元），维持“买入”评级。

    　　IP 授权：1Q22 收入高增，全年有望加速成长

    　　1Q22 公司IP 授权业务收入同比增长199.0%，其中，知识产权授权使用费收入同比增长242.7%，主要由于公司优势IP 受到市场认可度的持续提升，对公司VPU/GPU/NPU IP 需求旺盛。客户产能瓶颈缓解，尤其NPU IP 客户陆续量产，公司1Q22 特许权使用费同比增长55.5%。展望2022 年，我们认为IP 业务收入有望同比实现加速增长，主要由于1）国内芯片设计初创企业数量维持高速增长；2）汽车领域需求维持旺盛，智能化、电动化等趋势带来增量业绩空间，多家全球知名汽车厂商采用公司GPU IP 用于车载信息娱乐系统、仪表盘等；NPU IP 已被多家客户用于其 ADAS 产品。

    　　芯片定制：设计业务由于项目进度短期波动，量产业务待执行项目仍充沛设计业务正常开展，由于客户项目进度安排，1Q22 收入同比持平。另一方面，HPC/服务器领域需求维持旺盛态势，公司量产业务持续发力，1Q22收入同比增长33.4%，量产出货芯片数量105 款，均来自自身设计服务项目。1Q22 订单出货比为1.13，同比略有下降，但有41 个现有芯片设计项目待量产。展望2022 年，我们认为后续随着客户项目进展顺利，设计业务收入将恢复正常增长。定制业务收入占比提升趋势将平滑IP 收入季节性波动，随着公司整体业务规模扩大，IP 可复用性的规模效应将进一步体现。

    　　维持“买入”评级，目标价53.00 元

    　　我们看好公司IP 业务持续受益于国内芯片设计行业的快速发展，同时定制业务规模扩大将增强公司盈利稳定性， 维持22/23/24 年营收预测28.26/36.52/46.39 亿元，及归母净利润预测1.18/2.17/3.71 亿元，对应EPS0.24/0.44/0.75。给予芯片定制业务/IP 授权业务22 年19.3/9.0 亿元收入6.0/16.4x PS，调整目标价至53.00 元。

    　　风险提示：研发失败的风险，国产化进程不及预期风险，宏观经济下行风险。