王府井(600859)：疫情拖累Q1业绩 关注经营回暖及免税进展

1Q22 业绩低于我们预期

    王府井公布1Q22 业绩：收入33.1 亿元，同降4.1%；归母净利润3.8 亿元，同增19.4%，对应每股盈利0.33 元；扣非净利润0.91 亿元，同降61.2%，低于我们预期，主因疫情反复叠加吸收合并首商后费用核算方式变化影响。非经常性损益主要来自收购带来的投资收益确认。

    发展趋势

    1、疫情反复拖累线下门店表现，一季度收入同降4.1%。Q1 全国多地疫情反复使公司部分门店经历阶段性闭店等异常状态，其中1-2 月扰动较小，收入同增4.0%；3 月后疫情加剧使当月营收同降17.7%。分业态看，百货及奥莱受疫情影响较大，百货营收同降7.4%至18.2 亿元，奥莱营收同增8.1%至4.1 亿元，但Q1 奥莱12 家店中7 家店闭店10 至30+天，使其同店收入及利润同比降幅较大；购物中心、超市受疫情影响相对较小，其中购物中心营收同增9.4%至6.1 亿元，超市营收同增3.8%至1.4 亿元；专业店营收同降15.1%至3.6 亿元，其中买手集合店业务睿锦尚品完成东安市场转型等多个项目开业，实现营收同比增长。

    2、收入结构变化提振毛利率，费用端有所承压。Q1 毛利率同增0.9ppt 至40.9%，我们预计主因毛利较高的购物中心、奥莱营收占比提升。期间费用率同增7.1ppt 至31.8%，除疫情因素外，公司21 年吸收合并首商后调整其费用核算方式亦有影响，其中销售费用率同增2.7ppt 至13.2%；管理费用率同增2.9ppt 至15.9%；财务费用率同增1.5ppt 至2.7%，主因利息收入下降。此外，Q1 公司收购北京王府井购物中心管理有限责任公司12%股权后，对其核算方式由权益法改为成本法，确认投资收益3.01 亿元。综合影响下，净利率同增2.2ppt 至11.4%，扣非净利率同降4.1ppt 至2.8%。

    3、预计二季度疫情压力仍有延续，关注经营回暖及免税业务进展。4 月以来20 余家门店仍有闭店、缩短营业时间等情况，此外公司预计旗下门店将按各地政府要求落实减让政策，我们预计Q2 业绩仍将承压。公司积极利用直播、微商城、小红书等多元线上渠道拓展销售模式及导流入口，为旗下尤其是疫情扰动门店提供支持，关注后续疫情防控及门店经营回暖表现。免税业务上，公司积极推动北京、海南项目选址及投标，已基本搭建起保免跨一体化平台，为实现线上线下同期开业做好准备，持续关注后续落地进展。

    盈利预测与估值

    考虑疫情反复影响高于预期，下调2022/2023 年净利润预测9%/7%至10.0亿元/11.4 亿元。当前股价对应2022/2023 年26 倍/23 倍市盈率。维持跑赢行业评级。基于盈利预测调整，下调目标价6%至30.8 元，对应2022/2023 年35 倍/31 倍市盈率，有35%上行空间。

    风险

    疫情反复；行业竞争持续加剧；免税业务拓展不及预期。