农业银行(601288)：县域业务高增长 贷款增速领先同业

1Q22 业绩符合我们预期

    农业银行1Q22 营业收入同比增长5.9%，拨备前利润同比增长5.9%，归母净利润同比增长7.4%，基本符合我们预期。公司1Q22 拨备前利润/归母净利润增速均位列四大行首位。

    发展趋势

    县域业务高增长，贷款增速领先同业。公司1Q22 贷款同比增速13.0%，贷款增速连续6 个季度位居四大行首位。公司高于同业的贷款增速主要受益于高增长的县域业务，1Q22 公司县域贷款同比增长17.2%，增量占全部贷款45%；县域贷款不良率1.38%，较2021 年末继续下降4bps，低于公司全部不良率3bps；县域贷款拨备覆盖率较2021 年末继续上升6ppt 至338%，高于公司整体拨备率20ppt。除县域业务外，基建/制造业/绿色贷款1Q22 相比年初增速5%/14%/13%，增量占比分别为15%/32%/26%。

    息差稳中略降。1Q22 公司净息差2.09%，较2021 年下降3bps，主要与新发放贷款利率继续下降以及加大乡村振兴、普惠、绿色、制造业、科创等领域让利力度有关，向前看，新发放贷款利率可能继续下降，同时定期存款利率上限下调有利于缓解存款成本上行压力，公司预计2022 年净息差维持稳中略降态势。

    资产质量总体稳健。1Q22 公司不良率1.41%，较上年末下降0.02ppt，连续第6 个季度下降；1Q22 关注率/逾期率1.46%/1.06%，较上年末下降0.02ppt/0.02ppt；拨备覆盖率环比继续提升8ppt 至308%。行业方面，对公不良生成主要集中于制造业、房地产及租赁和商务服务业，占1Q22 对公新增不良贷款发生的60%，其中制造业/对公房地产/租赁商务服务业贷款不良率下降0.45ppt/上升0.53ppt/上升0.06ppt。1Q22 个人贷款不良率0.51%，与年初持平。展望全年，公司预计全年资产质量保持稳定，对房地产领域强化资产抵押担保、销售资金监管和按销售进度还款等关键环节风险管控。

    盈利预测与估值

    维持2022 年和2023 年盈利预测不变。当前A 股股价对应2022/2023 年0.5 倍/0.4 倍市净率。当前H 股股价对应2022/2023 年0.4 倍/0.4 倍市净率。A 股维持跑赢行业评级和3.87 元目标价，对应0.6 倍2022 年市净率和0.6 倍2023 年市净率，较当前股价有26.5%的上行空间。H 股维持跑赢行业评级和4.11 港元目标价，对应0.6 倍2022 年市净率和0.5 倍2023 年市净率，较当前股价有38.9%的上行空间。

    风险

    宏观经济下行，房地产行业风险蔓延。