上汽集团(600104)2021年报与2022年一季报点评:业绩符合预期 2022年关注自主新车

类别:公司 机构:华创证券有限责任公司 研究员:张程航/夏凉 日期:2022-05-05

  事项:

      公司发布2021 年报与2022 年一季报,4Q21 归母42 亿元、同比+11%、环比-41%,1Q22 归母55 亿元、同比-19%、环比+32%。

      评论:

      公司4Q21 与1Q22 整体表现平稳,符合预期。

      1) 4Q21 毛利率下降影响利润表现。4Q21 归母42 亿元、同比+11%、环比-41%,扣非归母5.6 亿元、同比-78%、环比-41%,对应集团总销量同比-7%、环比+40%,对应集团营收同比-7%、环比+22%。扣非归母大幅下滑主要在于4Q21 综合毛利率大幅下降,为6.9%、同比-6.8PP、环比-6.4PP,我们估计主要在于4Q 对供应商价格的调整、年末费用减值等影响。上汽自主4Q21 销量同比+20%、环比+56%。联合营投资收益47 亿元、同比+23%、环比+11%,对应大众销量同比-17%、环比+23%,通用同比-17%、环比+34%,利润同比增反映产品结构上移、环比增幅不如销量反映年末费用的影响。公司年度分红0.682 元/股,对应股息率约4.3%。

      2) 1Q22 毛利率表现有所恢复。1Q22 归母55 亿元、同比-19%、环比+32%,扣非归母50 亿元、同比-20%、环比+32%,对应集团总销量同比+7%、环比-34%,对应集团营收同比-4%、环比-20%。扣非归母同比下降主要在于综合营收略降、毛利率下降,其中综合毛利率11.5%、同比-1.1PP、环比+4.7PP,费用率保持正常波动(同比-0.5PP、环比+1.2PP)。上汽自主1Q22 销量同比+34%、环比-36%。联合营投资收益45 亿元、同比-18%、环比-4%,对应大众销量同比+33%、环比-15%,通用同比-18%、环比-36%。

      2022 年重点关注上汽自主四大品牌新品。上汽大众与通用,今年主力以常规车型滚动更新为主(包括凌度换代、GL8 换代等),后续重点看芯片缓解、疫情之后,生产、销售的逐步恢复。上汽自主四大品牌今年全新打造的车型相对较多,且多数在全新平台上开发而来,荣威主要换代RX5、鲸,MG 主要MGONE、MG EH32,飞凡主要R7 和AURA,智己则是L7 与LS7,除新平台新车型本身的变化之外,另外上汽也展开了车型项目跟投机制,有望对产品支撑力形成比过去更好的支持。

      中期则仍然关注公司逐步发生结构性变化的内在价值定价。这包括合资车企所带来的整车、零部件、金融现金流,上汽自主与五菱的份额开拓,以及资源整合与运作上的价值增强(包括对旗下14 家科创型公司的分拆上市)。

      投资建议:结合财报、行业产销、原材料等,我们将公司2022-2023 年净利预期由285 亿、309 亿元调整为225 亿、264 亿元,引入2024 年预期278 亿元,对应增速-8%、+18%、+5%、,对应估值分别8 倍、7 倍、7 倍,2022PB 0.7倍。维持2022 年目标PE 区间10-12 倍,相应调整目标价区间至19.2-23.1 元,对应2022 年PB 0.8-1.0 倍,维持“强推”评级。

      风险提示:疫情、芯片恢复慢、大众、通用销量加速下滑、自主销量不及预期。