五粮液(000858)：1Q22符合预期 控货挺价修复渠道信心

　　业绩回顾

    　　2021 年及1Q22 业绩符合我们预期

    　　公司公布2021 年及1Q22 业绩：2021 年，公司实现营业收入662.09 亿元，同比增长15.51%；归母净利润233.77 亿元，同比增长17.15%；4Q21，公司实现营业收入164.88 亿元，同比增长11.19%；归母净利润60.50 亿元，同比增长 11.84%。年报收入利润符合前期预告数据。1Q22，公司实现营业收入275.48 亿元，同比增长13.25%；归母净利润108.23 亿元，同比+ 16.08%。1Q22 收入利润符合我们预期。

    　　发展趋势

    　　2021 年平稳收官，五粮液、系列酒量价齐升。2021 年五粮液产品收入同比增长11.5%至491 亿元，销量2.92 万吨，同比增长3.8%，均价增长7.4%，五粮液产品毛利率同比+0.6ppt 至85.6%，我们认为主要系五粮液年末提价及经典五粮液推动产品结构升级。系列酒收入同比增长50.7%至126.2 亿元，销量15.3 万吨，同比增长15.3%，均价增长30.7%，系列酒毛利率同比+4ppt，我们认为主因系列酒各品牌进行梳理提价和迭代升级。

    　　1Q22 收入利润符合预期，延续产品结构升级趋势。1Q22 毛利率同比增长2ppt 至78.4%，我们认为主要系普五去年年底提价，以及总经销产品和文创酒贡献增量收入。1Q22 销售收现同比下滑34.8%至137.4 亿元，1Q22末合同负债（含其他流动负债）同比下滑27.2%至41 亿元，我们认为主要系3-4 月份公司以控量挺价为主，打款发货很少。1Q22 经营净现金流同比下滑162%至-34 亿元，公司表示主要系受疫情影响，公司降低预收款中现金收取比例、增加对经销商的票据支持力度。

    　　控货挺价修复渠道信心，平稳前行边际改善。3-4 月淡季公司控货挺价，目前普五批价980 元/瓶左右，较前3 月上旬提高20 元/瓶，挺价初见成效。

    　　经典五粮液目前批价稳定在1800 元/瓶左右，我们预计公司后续将重点做好消费者培育和产品稀缺性的营造，经典五粮液品牌力重新提升可期。2022年公司经营目标为营业总收入保持两位数稳健增长，我们认为公司管理层稳定后经营平稳，完成目标确定性强。

    　　盈利预测与估值

    　　我们维持公司盈利预测不变，维持目标价235 元，对应2022/23 年33.7x/28.6x 市盈率，当前股价对应23x/20x 市盈率，目标价对应现价45%上行空间，维持跑赢行业评级。

    　　风险

    　　宏观经济持续下行，千元价位扩容不及预期。