南方航空(600029)：Q1表现优于行业平均 看好长期需求复苏

事件：南方航空发布2022 年一季报，一季度公司实现营收214.71 亿元，同比+1.03%；实现归母净利润-44.96 亿元，同比增亏4.90 亿元。

    2022Q1 公司运量略优于行业整体水平，票价显著回升。2022Q1 公司整体/国内/国际RPK 同比增速分别为-15.14%/-15.15%/-14.03%，分别恢复至2019 年的42.20%/60.12%/3.77%。同期全行业旅客周转量恢复至2019 年的41.14%，公司运量略优于行业整体水平，主要原因为一季度华南地区疫情控制良好，且公司二三线城市航线占比大，受损相对轻。2022Q1 整体/ 国内/ 国际客座率分别为65.29%/65.73%/54.14%，同比-4.0pts/-4.8pts/+10.8pts ，较19 年-17.6pts/-16.8pts/-29.8pts。疫情冲击下国内客座率持续下降，国际线客座率有所回升，仍维持在较低水平。票价端，公司在RPK 同比降幅达15%的情况下营收仍实现小幅上升，预计票价同比提升显著，主要受到公司积极价格政策及燃油附加费增加影响。根据我们票价跟踪数据，2022Q1 核心航线平均票价超过2019 年。

    油价上行带动成本增加，费用整体稳定。2022Q1 公司营业成本249.21亿元，同比+6.22%，单位ASK 成本0.56 元，同比+17.98%，我们认为主要受到航油价格持续上涨影响，2022Q1 航油均价同比+55%。公司单位ASK 成本同比增速小于国航（+31.56%）及东航（+27.10%），主要原因为一季度公司受冲击小于同行，客座率水平高于国航（61.30%）及东航（59.97%）。费用端，2022Q1 除财务费用外综合费用率为8.82%，同比-0.51pts，整体保持平稳。2022Q1 美元兑人民币贬值0.47%，2021Q1 为升值0.26%，因此一季度汇兑收益有所增加，财务费用率5.43%，同比-1.77pts。

    预计二季度仍受疫情影响，公司表现有望持续优于行业平均。运力引进保持低增速，看好疫情后业绩反转。4 月以来上海疫情持续发展，多地散发疫情。预计二季度北京、上海等核心城市航班仍受到冲击，华南及二三线城市航线表现有望优于行业平均，关注疫情拐点及下半年国内需求复苏进展。根据公司年报引进计划，2022-2024 年机队净引进59、66、22 架，增速分别为6.72%、7.04%、2.19%。当前引进计划基本反映在手订单情况，2022 年截至一季度末净引进1 架，受疫情 影响预计今年实际增速将低于计划增速。随着疫情后需求恢复，行业有望产生显著供需差，叠加票价市场化改革持续推进，打开价格弹性空间，看好疫情复苏后业绩反转。

    投资建议：我们预计随着国内疫情好转，国内线需求将迎来拐点；疫情稳定后国际航线有望通过试点方式逐步探索放开。公司机队规模行业领先，国内线占比高，具备高业绩弹性。我们预计公司2021-2023年归母净利润分别为-106.4、55.5、101.8 亿元，对应现股价PE 为-10、20、11 倍，维持“买入-A”评级。

    风险提示：航空需求复苏低于预期，油价大幅上涨，人民币大幅贬值。