好莱客(603898)：大家居战略持续推进 全渠道深化管理成效渐显

事件：好莱客发布2021 年报及2022 年一季报。2021 年公司实现营业收入33.71 亿元，同比增长54.40%；归母净利润0.65 亿元，同比下降76.35%；扣非后归母净利润0.39 亿元，同比下降83.94%。其中2021Q4 当季公司实现营业收入9.42 亿元，同比增长21.25%；归母净利润-1.69 亿元；扣非后归母净利润-1.77 亿元。

    此外，2022 年一季度公司实现营业收入6.15 亿元，同比增长8.35%；归母净利润0.41 亿元，同比增长3.87%；扣非后归母净利润0.35 亿元，同比增长4.06%。

    大家居战略稳步推进，延展品类维持高增

    公司持续推动大家居战略，从衣柜逐步拓展橱柜、木门、成品配套等产品，以满足消费者全品类一站式购齐需求。2021 年公司大家居订单占比稳步提升，零售客单价持续保持10%以上的增速，成为公司业绩增长的主要驱动力之一。分品类看，1）整体衣柜21 年实现营收20.37亿元，同比增长16.22%，主要系公司积极推进产品升级、新品上市所致。2）橱柜产品21 年实现营收2.10 亿元，同比增长52.55%，主要由于公司贯彻大家居战略，加大橱柜营销活动。3）木门产品21 年实现营收8.45 亿元，同比增长653.81%，公司并表湖北千川，并加大木门营销活动推动全品类发展。4）成品配套产品21 年实现营收1.36 亿元，同比增长54.23%，在大家居战略下全屋套系理念推广取得成效。5）门窗业务21 年实现营收0.61 亿元，同比增长29.57%，门窗业务订单实现稳步增长。

    零售+工程渠道双轮驱动，全渠道深化管理

    分渠道来看，2021 年公司经销、大宗业务、直营分别实现收入24.61亿元/7.40/0.82 亿元，同比增长26.63%/499.48%/23.99%。具体来看，1）零售业务方面，公司推进建立全渠道抢夺流量，构建适应高中低消费水平的品牌矩阵，并批量化输出城市运营平台模式，分摊高线城市经营压力，依托数字化系统持续赋能经销商。同时，公司在拎包、个性化家装、艺术整装、新零售、外贸等渠道积极布局，助力总体销售增长。2）大宗业务方面，公司受益于并表湖北千川实现高增。公司对部分房企计提信用减值损失及资产减值损失，导致公司21 年归母净利润同比大幅下滑。为强化对大宗业务的风险管控，公司明确了以央企、国企为核心、优质民营企业为辅的客户基础，持续优化客户结构。

    22Q1 盈利能力环比回升，期间费用率管控较好21 年公司综合毛利率为33.94%，同比下滑2.76pct，主要系疫情下公司加大对经销商支持力度、让利终端，叠加低毛利产品占比快速提升所致。22Q1 公司综合毛利率35.77%，同比增长3.09pct，环比增长1.83pct，盈利能力有所好转。

    期间费用方面，21 年公司期间费用率为20.99%，同比下降1.91pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为9.47%/5.49%/4.87%/1.16%，同比分别-1.42/-0.71/+0.14/+0.09pct，其中财务费用率提升主要系子公司湖北千川支付借款利息所致。22Q1 公司期间费用率为23.54%，同比增长1.90pct。综合影响下，21 年公司净利率为0.05%，同比下滑12.30pct，主要系公司对恒大计提信用减值损失2.1 亿元、资产减值损失0.29 亿元所致。22Q1 公司净利率为8.90%，同比下滑1.28pct。

    投资建议：公司全渠道深化管理，“零售+工程”双轮驱动，大家居战略不断推进。我们预计好莱客2022-2024 年营业收入为38.86、44.53、49.48 亿元，同比增长15.28%、14.59%、11.12%；归母净利润为3.51、3.98、4.58 亿元，同比增长437.47%、13.39%、15.08%，对应PE 为7.9x、6.9x、6.0x，给予买入-A 的投资评级。

    风险提示：原材料价格波动风险；产品需求增长不及预期风险；行业竞争加剧风险；疫情反复风险。