同和药业(300636)2021年报及2022年一季报点评:收入持续较快增长 新品放量逻辑加速兑现

类别:创业板 机构:光大证券股份有限公司 研究员:林小伟 日期:2022-05-04

  事件:公司发布2021 年年报,实现营业收入5.92 亿元(+35.99% YOY),实现归母净利润8112 万元(+15.80% YOY),实现扣非归母净利润为7919 万元(+17.72%YOY)。公司发布2022 年一季报,实现营业收入1.80 亿元(+30.89% YOY),实现归母净利润2683 万元(+33.22% YOY),实现扣非归母净利润为2658 万元(+36.61% YOY),符合市场预期。

      此外,公司发布《2022 年限制性股票激励计划(草案)》,拟授予限制性股票449万股,约占22 年4 月8 日公司股本总额的2.14%;计划激励对象224 人,包括公司董事、高管、中层管理人员、核心骨干等。以2021 年净利润为基数,2022-2024年净利润增长率的考核目标分别为不低于40%/90%/130%。

      内销及新产品放量拉动21 年收入端高增长,原材料涨价等拖累利润端表现。21 年,公司营收高增长主要由于:21 年内销收入同比+119.9%,营收占比提升至30.66%;加巴喷丁主要客户对新工艺的变更完成,销量逐步提高;新产品如维格列汀、米拉贝隆、阿齐沙坦、替格瑞洛、达格列净等销售较20 年均大幅增加。原材料涨价等拖累利润端表现:成本方面,主要是21Q3-Q4 基础原材料涨价,21 年全年人民币对美元升值,大产品加巴喷丁处于产能爬坡期导致毛利率低于平均水平。费用方面,主要是人力成本增加、销售团队扩充导致管理费用、销售费用增加;内销快速增长导致期末计提坏账准备有所增加;期末计提存货减值有所增加。

      22Q1 收入持续较快增长,还原出口交货影响内生增长更高。22Q1,公司收入增长主要由于:(1)成熟产品的外销收入整体保持稳定,新产品在新产能投放前供不应求;(2)内销同比增长44.89%,营收占比提升至32.05%。国内外疫情对一季度出口交货的负面影响大约1500 万元,还原后公司22Q1 收入同比增长约42%。

      22Q1,公司实现毛利率30.68%(+2.10pp YOY),净利率14.92%(+0.26pp YOY)。

      我们预计22 年全年业绩有望高增长,主要基于:(1)加巴喷丁工艺变更后恢复性增长;(2)抢仿逻辑加速兑现,替格瑞洛、利伐沙班等新产品国内外销售开启高增长;(3)截至2022 年4 月,公司已签订CMO/CDM 合同金额约1.12 亿元(含一季度已执行部分),22 年全年销售过亿的目标会超额完成;(4)一季度原材料价格整体回落,因为采购到生产的滞后性,预计22Q2 开始显现对盈利能力的正面影响。

      国内外注册加速推进,新品放量开启高增长。截至2022 年4 月,二厂区一期正在进行最后的自动化装置调试,预计22 年6 月开始试生产,二厂区二期预计于22 年6 月开工建设。国内外注册加速推进:利伐沙班原料药于22 年3 月通过CDE 审批,计划于22 年5 月通过GMP 现场检查,预计最晚于22Q4 开始销售;米拉贝隆、加巴喷丁、非布司他、维格列汀已完成发补,瑞巴派特、阿哌沙班和甲苯磺酸艾多沙班正处于发补阶段,预计这7 个品种多数可于2022 年底前通过CDE 批准。我们认为,产品注册加速+产能逐步释放,保障公司前瞻储备的新产品在全球专利集中到期后实现销售高增长。

      盈利预测、估值与评级:公司在特色原料药领域具有较强综合竞争能力,API 业务新品抢仿逻辑加速兑现,CDMO 业务贡献弹性,有望成长为下个10 年复合增速最快的原料药公司之一。考虑到股权激励费用、新产能释放后固定资产折旧的影响,我们下调公司22-23 年归母净利润为1.33/1.92 亿元(较原预测分别下调14.72%/18.78%),新增预测24 年归母净利润为3.07 亿元,按照最新股本测算EPS 分别为0.63/0.91/1.46 元,现价对应PE 分别为31/22/14 倍,考虑到公司新产品开启国内外放量、2022 年起CDMO 开始发力,未来3~5 年有望实现高增长,同时估值处于近三年来相对低位,维持“买入”评级。

      风险提示:原料价格上涨导致成本提升,产品销售放量不及预期,环保检查,汇兑损失等。