美的集团(000333)：经营略超预期 龙头本色不改

美的集团披露2021 年及2022 年一季度财务报告：公司2021 年实现营收3,412.33 亿元，同比+20.06%，实现归母净利润285.74 元，同比+4.96%；其中2021Q4 实现营收798.91 亿元，同比+18.43%，实现归母净利润51.18 亿元，同比-1.66%；2022Q1 实现营收903.81 亿元，同比+9.55%，实现归母净利润71.78 亿元，同比+10.97%；此外，公司拟每10 股派现17 元。

    事件评论

    主营略超预期，转型稳步推进。近5 个季度美的主营同比+42%/+13%/+13%/+18%/+10%，2021Q4 和2022Q1 均略超预期。分产品看，2021Q4 收入提速主因是暖通和机器人业务，消费电器预计延续之前的增长趋势；2022Q1，在新一轮价格调整和份额提升的驱动下，预计美的暖通、冰洗均延续较好增长，小家电或较为一般，KUKA 欧元收入+18%，但汇率升值约9%对增速有拖累。分内外销看，2022Q3 开始，内销快于外销，外销价格贡献在不断增大。分to B 和to C 看，B 端持续快于C 端，2021 年B 端收入734 亿，同比+39%，C 端收入2349 亿，同比+13%；楼宇科技持续抢眼，智慧家居保持稳健增长。

    毛利率提升，盈利能力修复。2021 年美的毛利率同比-1.24pct，其中H1/H2 分别-2.33/-0.26pct，2022Q1 同比+0.62pct，虽然原材料和汇率拖累明显，但通过外部提价和内部增效，公司毛利率已步入改善通道。费用率方面，2021A/2022Q1 美的期间费用率同比分别-0.54/+0.61pct，Q1 上升主要是销售费用率同比+0.82pct。此外，近两年受资本市场影响，公司公允价值变动损益科目波动略大，2022Q1 较同期减亏4 亿，对利润有积极贡献，不过期内公司经营利润率（毛利率-期间费用率）同比+0.02pct，说明主业盈利也在向好。综合影响下，2021A/2022Q1 美的归母净利润率同比-1.20/+0.10pct，已进入盈利修复通道。

    现金流优异，激励持续推进。2021A/2022Q1 美的经营现金流净额分别为351/80 亿，净现比持续大于1。2022Q1 末公司账面存货417 亿元，环比有回落，同比增加较多，预计主要是受渠道改革深化全面去代理，以及原材料备货影响；应收项目、合同负债以及其他流动负债环比均有一定增加，在建工程环比向上，研发中心和生产基地投放稳步进行。总体来看，外部环境虽有压力，但美的经营质量仍保持较高水准。此外，公司推出2022 年限制性股票激励计划、第9 期股票期权激励计划、第5 期事业合伙人计划及第8 期全球合伙人计划，常态激励持续推进，业绩考核指标调整为ROE，全面聚焦经营质量的提升。

    维持“买入”评级。2021 年是美的C 端盈利承压和B 端转型启幕之年，由于产品定位、外销代工、经营模式等因素，美的或是板块受成本冲击最大的公司之一，当然美的的调整能力毋庸置疑；“外部景气成本拖累+内部转型升级投入”的情况下，主营仍持续超预期，且盈利快速修复，2022Q1 毛利率和净利率双升，B 端转型取得阶段性成果。展望未来，综合考量外部环境和公司竞争力，我们认为2022 年美的C 端盈利修复较为确定，B 端转型代表的第二曲线也在逐步开启，业绩估值有望共振；预计公司2022 及2023 年归母净利润分别为330 及380 亿，对应当前PE 分别为12.09 及10.49 倍，维持“买入”评级。

    风险提示

    1、原材料价格进一步大幅提升；

    2、国内外需求大幅下滑。