紫光股份(000938)：核心主业增长提速 下沉市场拓展值得期待

事件描述

    4 月28 日，公司发布2022 年一季报业绩，实现营收153.42 亿元，同比增长13.6%；归母净利润3.72 亿元，同比增长35.3%；扣非净利润3.63 亿元，同比增长162.5%。

    事件评论

    Q1 新华三业务增长迅猛，盈利能力持续改善：22Q1 公司ICT 基础设施产品收入快速增长，云与智能领域业务增长态势良好，同时优化国内销售体系，行业市场和商业市场协同发展，稳步开拓海外市场，克服疫情带来的不利影响，积极推进合同交付。核心子公司新华三实现营收104.72 亿元，同比增长28%，增速较去年全年进一步提升，实现归母净利润6.59 亿元，同比增长33%，反映净利率有所提升。由于疫情对物流带来一定影响，叠加集团流动性压力未消除，预计紫光数码业务增长或有所放缓。

    SMB 及商业市场初见成效，网络产品增长提速：过往公司主要聚焦大型政企客户，得益于21 年对下沉市场渠道的投入和建设，公司在SMB 及商业市场持续取得突破，打开新增长空间，有望带动网络产品增长提速。我们预计SMB 及商业市场对于公司来说更多是轻量级产品的销售，和公司现有产品矩阵有较大重叠，因而额外资源投入或相对有限。

    结构优化带动毛利率提升，利润质量大幅改善：22Q1 公司毛利率达21.9%，同比提升3.6pct，环比提升2.9pct，主要得益于收入结构的优化。22Q1 销售/管理/研发/财务费用率分别同比变动0.2pct/-0.1pct/1.1pct/0.5pct，其中研发费用同比增长33.6%，主要由于Q1 研发相关的政府补助同比大幅减少，公司采用净额法冲减研发费用的金额也对应有所减少，剔除冲减的影响，22Q1 实际的研发投入增长或较为有限。同样地，政府补助的差异也解释了公司22Q1 扣非净利润和归母净利润增速差异，反映利润质量大幅改善。

    市场地位持续提升，长期成长路径清晰：公司ICT 市场地位持续提升：1）交换机，行业竞争趋缓，21 年在国内以太网交换机市场份额达35.2%，保持市场份额第二；2）路由器，积极布局芯片助力高端产品突破，全年路由器收入同比增长33.3%，国内市场份额第二；3）服务器及存储，公司持续受益于格局变化，据IDC 数据，21 年新华三在国内X86服务器市场份额达17.4%，同比提升2pct；存储市场份额达12.6%，同比提升1.2pct。

    盈利预测及投资建议：22Q1 公司业绩表现亮眼，核心子公司新华三增长提速，盈利能力持续改善。得益于21 年对下沉市场渠道的投入和建设，公司在SMB 及商业市场持取得突破，打开新增长空间。22Q1 收入结构优化带动毛利率提升，政府补助减少，利润质量大幅改善。公司ICT 市场地位有望持续提升，长期成长路径清晰。预计2022-2024 年归母净利润为26.96 亿元、33.24 亿元、39.89 亿元，对应同比增速26%、23%、20%，对应PE 18 倍、15 倍、12 倍，维持“买入”评级，重点推荐。

    风险提示

    1、行业竞争格局改善不及预期；

    2、疫情对公司影响超预期。