深度*公司*水羊股份(300740):品牌升级+客户拓展 经营稳健向上

类别:创业板 机构:中银国际证券股份有限公司 研究员:郝帅/丁凡 日期:2022-05-01

  公司公布2021 年报和2022 年一季报,21 全年归母净利润2.36 亿元,同增69%;22Q1 归母净利润实现0.42 亿元,同增36%。公司双业务驱动,自主品牌不断升级,代运营品牌客户不断拓展,共驱公司增长,维持增持评级。

      支撑评级的要点

      2021 年以来,双业务模式、多品牌矩阵推动公司收入业绩稳步上行。2021 年公司收入同增34.95%至50.10 亿元、归母净利润同增68.5%至2.36 亿元;22Q1 收入同增27.96%至10.46 亿元、归母净利润同增36.1%至0.42 亿元。1)分业务,自主品牌御泥坊持续品牌升级战略,加强科技创新和品牌文化深化,进行全渠道布局,抖音打造平台活动美妆TOP1、快手进入美妆国货TOP3 等,线下渠道也实现翻倍增长;大水滴聚焦熬夜护肤细分赛道,进行产品升级;小迷糊清晰化品牌定位,聚焦年轻肌科学护理;男士品牌御MEN 持续深耕产品与技术。代理品牌业务,公司与强生深度合作,城野医生377 美白淡斑精华全年GMV 同比大幅增长,露得清位居天猫A 醇销量TOP1、双11 期间全网A 醇销量TOP1,此外,公司与其他品牌合作态势良好,包括Cellex-C、ZELENS、伊菲丹等,全年收入增速贡献显著。2)分品类,水乳膏霜为公司收入增速主力,2021 年全年增长69.3%至32.39 亿元,贴式面膜同比下滑5.71%至8.95 亿元,非贴式面膜同比下滑11.36%至5.26 亿元。3)分渠道,21 全年线上自有平台同增172.5%至3.37 亿元、第三方平台同增26.5%至40.79 亿元;线下同增61.57%至5.93 亿元。

      自主品牌升级及运营效率提升下,盈利能力显著改善,整体运营稳健向上。2021全年毛利率提升2.86pct 至52.1%、22Q1 毛利率提升2.3pct 至54.3%,主要系公司持续推进自主品牌升级,同时运营效率有所改善。此外,21 全年销售费率提升1.79pct 至40.5%、22Q1 提升3.1pct 至43.3%,体现改善公司持续加大品牌宣传。营运能力方面,公司22Q1 存货周转天数同比下降22 天至138 天,应收账款周转天数基本维持(同比-1 天),体现公司整体经营状态优良稳健。

      双业务驱动下, 未来公司收入及盈利能力有望持续上行。自主品牌业务上,未来公司将持续加强研发储备,完善产品体系,同时及时跟进市场的营销模式,加大品牌力推广;代运营业务上,公司不断与海外优秀品牌建立链接,为全球多元美妆品 牌提供进入中国市场的全链路、全生命周期的运营支持,从而进一步实现双业务模式正循环驱动,打开公司增长空间同时持续提升盈利能力。

      估值

      预计公司2022-2024 年营收分别为65.1/83.5/104.4 亿元,归母净利润3.6/5.4/7.3 亿元,对应PE 分别为13/9/7 倍。维持增持评级。

      评级面临的主要风险

      新品拓展不及预期;与国际品牌合作受阻;行业竞争加剧。