中原证券(601375)：投行、自营等业务表现不佳 业绩下滑明显

　　投资要点：深耕河南本土市场，入围首批“白名单”券商及与顶尖机构合作等重大机遇，大力推进公司主要业务条线的上档升级、空间布局的进一步优化，坚持高分红率。合理价值区间4.31-4.62 元，维持“中性”评级。

    　　【事件】中原证券2022 年一季度实现营业收入3.9 亿元，同比-63.9%；归母净利润1843 万元，同比-84.8%；归母净资产136.95 亿元，较年初+0.1%；EPS0.004元，ROE 0.13%。经纪/承销/资管/利息/自营分别占营业收入的43%/ 27%/ 2%/3%/ 16%。

    　　通过数字化支撑赋能和管理驱动引导，加速公司智能财富管理升级。2022 年一季度公司经纪业务收入1.7 亿元，同比-10.7%。2022 年一季度全市场交投仍较活跃，全市场日均股基交易额1.08 万亿元，同比+7.2%，两融余额1.7 万亿元，同比+1.1%，较年初-8.7%。2021 年，公司证券经纪业务通过数字化支撑赋能和管理驱动引导，基本实现了“数据打通”、“流程打通”、“业务打通”的数字化“三通”工作，初步构建了精准化数字营销网络，推出了智能机器人服务，加速了公司智能财富管理升级，有效提高了公司客户服务质量、黏性和市场竞争力。

    　　持续深耕河南本土市场，同时拓展省外市场，IPO 规模显著下降，投行收入大幅下滑。2022 年一季度公司投行业务收入1.1 亿元，同比-48.3%。股权业务承销规模同比-63.0%，债券业务承销规模同比-34.3%。股权主承销规模13.0 亿元，排名第39；其中IPO 1 家，募资规模13.0 亿元。债券主承销规模18 亿元，排名第71，均为公司债。IPO 储备项目8 家，排名第32，其中两市主板2 家，北交所3 家，科创板3 家。2022 年初，全国范围内新型冠状病毒肺炎疫情呈现多点散发，对资本市场造成一定冲击，为公司投行业务发展造成较大负面影响；此外，上年同期的高基数也是导致本期业绩下滑的重要原因。

    　　继续打造投研一体化平台，提升核心主动管理能力。2022 年一季度公司资管业务收入845 万元，同比-3.0%。2021 年是资管新规过渡期最后一年，公司资产管理业务严格落实资管新规要求，平稳完成存续私募资产管理产品规范整改，有序推进大集合产品公募化改造。2022 年，公司在资产管理业务方面将继续打造投研一体化平台，提升核心主动管理能力；大力巩固现有业务服务水平，积极布局固收业务和FOF 产品，并探索寻求差异化发展，培养构建自身资管业务特色。

    　　及时优化调整投资策略，减弱疫情及宏观经济冲击。2022 年一季度公司实现投资净收益（含公允价值）6367 万元，同比-47.2%。我们预计主要是由于一季度权益市场表现低迷，万得全A 累计下跌14%。

    　　【投资建议】我们预计公司2022E-2024E 年每股净利润分别为0.09、0.11、0.15元，每股净资产分别为3.08、3.22、3.42 元。考虑到公司数字化转型成效显现，投行业务不断向省外拓展，多项业务具备增长潜力。此外公司为A+H 上市，2020年7 月完成了36 亿元A 股非公开发行融资，预计资本消耗类业务等有望加速增长。我们给予其略高于行业平均估值水平，给予2022 年1.4-1.5x P/B，对应合理价值区间为4.31-4.62 元，维持“中性”评级。

    　　风险提示：市场持续低迷导致业务规模下滑，市场监管进一步加强。