唐人神(002567)：出栏有序投放 产能弹性逐步显现

事件:

    唐人神发布2021 年年报和2022 年一季报：2021 年公司实现营业收入217.4 亿元，同比增长17.4%，实现归母净利润-11.5 亿元，同比由盈转亏。2022Q1 公司实现营业收入49.1 亿元，同比-2.4%，实现归母净利润-1.5 亿元，同比由盈转亏。

    投资要点：

    饲料业务量利齐增，毛利率提升。2021 年公司饲料业务实现销售收入175.1 亿元，同比增长24.6%，占公司总收入的80.5%。饲料外销量为510 万吨，同比增加20 万吨，4.1%，其中猪饲料销量同比增加55.4%。饲料平均销售单价为3433 元/吨，同比增长9.6%，主要原因是饲料原料价格上涨，产品提价。饲料业务毛利率为7.5%，同比增加0.3pct，主要原因是公司调整饲料产品结构。

    生猪出栏量大幅增长，楼房养殖初具规模。2021 年公司出栏生猪154.2 万头，同比增长50.6%，其中仔猪62.8 万头，肥猪91.5 万头。

    实现营业收入34.7 亿元，同比下降53.7%，主要原因是生猪价格大幅下跌。生猪养殖业务毛利率为-2.5%，同比下降53.7pct，亏损较大，主要原因是1）生猪养殖上半年外购部分仔猪，成本较高；2）生猪养殖确认存货跌价损失3.3 亿元，生产性生物资产减值损失0.9亿元，因扩大养殖规模对猪场进行改扩建而发生固定资产处置损失-0.1 亿元。2022-2023 年，公司生猪出栏量目标为200、350、500万头，长期规划为出栏1000 万头产能布局，主要发展湖南、广东等核心消费区产能。2021 年优秀养殖子公司龙华农牧100 万头楼房养殖项目已经投产运营，可有效提高养殖效率和南方养猪用地产能利用率，降低养殖成本，未来具备较高可复制性。

    2022Q1 生猪销量38.3 万头，同比减少17.2%。其中商品猪销量为35.8 万头，同比增长1.7 倍，仔猪销量为2.6 万头，去年同期为33.2万头，出栏量符合预期，公司计划今年全年出栏量200 万头，从节奏上看，预计上半年40%，下半年60%。20221Q1 生猪业务营业收入5.1 亿元，同比下降46.3%。2022Q1 公司毛利率为4.3%，同比下降，实现归母净利润为-1.5 亿元，主要原因是生猪价格低迷。一季度确认资产减值损失较少，为518 万元。

    资金相对充裕，保障持续扩张。2021 年公司顺利完成非公开发行， 成功募集资金15.5 亿元；联合社会资本组建10 亿元产业基金；新增中长期银行项目贷款11.1 亿元，用于支持公司生猪产业发展。截至一季度末，公司账面货币资金13.7 亿元，且于4 月份定增预案中拟募集资金总额不超过12.2 亿，如果增发实施完成，将进一步充实公司资金实力，为未来产能扩张提供持续动能。

    盈利预测和投资评级：公司饲料主业稳定增长，生猪业务肥猪出栏比例大幅增加，蓄势上行猪周期，楼房养猪初见成效，未来有望在其他产区复制，提高养殖效率；基于审慎性原则，暂不考虑定增对其业绩的影响， 预计公司2022-2024 年归母净利润分别为0.7/25.3/21.7 亿元，对应的PE 分别为132.7/3.6/4.2 倍，维持“买入”评级。

    风险提示：非瘟等疫病风险；生猪出栏量不及预期风险；饲料原料成本长期大幅上涨风险；生猪价格波动风险；公司业绩不及预期风险