天目湖(603136)：疫情冲击下基本符合预期 新建及改造项目渐落地助推内生外延

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    公司发布2021年报及2022年一季报。2021年实现营收4.19亿元，同比增长11.86%，实现归母净利润5150.05万元，同比下降6.17%,实现扣非归母净利润4278.19万元，同比增51.66%;2022Q1实现营业收入5613.01万元，同比下降28.05%，实现归母净利润-2149.03万元，去年同期为-456.01万元。

    简评

    业绩受疫情冲击基本符合预期，21年扣非归母净利高增公司2021H2及2022Q1受疫情冲击较大，业绩基本符合此前预期。2021年扣非归母净利增长51.66%，主要系2021年非经常性损益871.86万元，同比下降67.32%,政府补助、资产收益等均有下降，主业盈利有较明显修复。单Q4实现营业收入1.01亿元，同比降32.87%，环比增11.73%，仍延续21Q3疫情多地反复以来的影响，Q4实现归母净利润759万元，同比降72.02%:Q4毛利率49.74%,环比Q3改善，但同比降 8.00pct.2021全年毛利率达50.03%，同比降 2.57pct，反映全年疫情冲击仍较大，存在错期。2021期间费用率 31.16%，同比-7.95pct,控费能力有明显提升。全年经营性现金流净额1.37亿元，同比下降13.83%,保持相对稳定状态。报告期应收账款下降45.02%,主要系积极回收款项。预付账款下降50.20%，系预付经营性项目贷款减少。在建工程余额下降95.16%，系南山竹海项目完工转固。合同负债余额3867.13万元，下降40.25%,主要系疫情影响细分市场业务量。

    22Q1毛利率1.14%，受疫情压缩较明显，且收入下滑由于21Q1在就地过年趋势下公司在特定时期推出南山竹海等景区免票政策，客流高于19年，且酒店等仍产生收入，带动了客流。22Q1期间费用率达44.73%，同比+3.49pct。整体经营表现仍待疫情逐步控制后释放。

    酒店及改造项目落地推动内生+外延，合资设立动物王国旅游2021年公司主业保持稳定，景区业务营收2.25亿元，占营收比53.9%，毛利率61.45%，同比+4.26pct。酒店业务营收1.24亿元，占营收比29.6%，毛利率35.72%，同比-15.36pct。报告期内完成遇天目湖酒店投入运营，完成南山竹海提档升级项目，同时积极推进南山小赛二期项目与政府沟通协调，推进开工时点。竹溪谷

    等项目仍取得较好的经营效果和认可度。积极推进互联网营销，开展线上直播等，探索新媒体内容创新。积极开拓研学等各类细分市场。重视内部创新，例如定制游路线、夜游等，延长游客停留时间，创造更优体验。公司酒店档次分类渐完善，索道改造提升改善运力瓶颈问题，南山竹海优化添加了不同年龄段游客喜爱的产品，后续待南山小寨等持续推进，内生改造空间仍充足。外延项目和规划持续推进中，探索多样化合作方式，内生+外延仍具预期。

    2022年3月公司公告拟与天目湖控股集团共同设立合资公司江苏天目湖动物王国旅游有限公司，拟注册资本1亿元，公司出资1998万元，持股 19.98%。未来将实行高度市场化的运营模式，建立现代企业管理机制。合资公司未来打造的动物王国旅游项日将进一步丰富目的地旅游产品类型，有利于开拓客源市场，形成旅游目的地集聚区效应，符合“巩固根据地、深耕长三角”的战略规划，公司仅为参股公司。

    投资建议：预计公司2022-2024年实现归母净利润0.43、1.37、1.66亿元，当前股价对应PE分别为99x、31x,26X，给予“增持”评级。

    风险提示：1、疫情年内持续反复带来营收及客流的冲击：2、新项目落地运行不及预期：3、推进中项目及外延项目进度不及预期。