老凤祥(600612)：加速门店扩张 品牌全面升级

公司发布2021 年报及2022 年一季报，21 年实现收入586.9 亿元（+13.5%），归母净利润18.8 亿元（+18.3%），扣非归母净利润15.9亿元（+5%），非经常性损益主要为土地处置补偿款收益约2.2 亿元。

    1Q22 实现收入184.4 亿元（+7.2%），归母净利润4.07 亿元（-37.3%），扣非归母净利润4.66 亿元（+7.5%），其中非经常性损益中最大的项目主要由于公司通过黄金租赁做套期保值，金价上涨产生9800 万的损失，这是公司面对美国加息和俄乌战争复杂环境的常规风险对冲操作。

    21 年公司珠宝首饰销售额468.6 亿元（+23.1%），毛利率9.02%，下降1.12pct，净增加门店495 家至4945 家，其中加盟店净增加489 家至4759 家，河南、山东、海南等子公司收入均突破40 亿，老凤祥品牌的优势省份数量继续扩大。

    公司在2022 年展望中提到：加速门店扩张（计划净增加门店300 家以上）；加大营销投入（鼓励总经销、加盟商加强市场营销策划，加大移动端、区域性广告的精准投放）；强化婚恋金饰心智（以“藏宝金”

    品牌形象为突破，向代表婚庆喜事的“凤祥喜事”等主题店发展）；继续推进子公司（部门）职业经理人制度，推进B 股转H 股工作。

    盈利预测与投资建议。短期来看疫情对公司经营有一定影响，主要体现在：（1）上海区域直营店3-4 月处于非正常营业状态（报表零售业务大多为上海直营店，21 年收入近40 亿元，占比9%）；（2）4 月订货会因疫情影响，但仍能通过东莞的自有工厂供货。我们预计公司22-24 年归母净利润分别为18.9 亿元、21.5 亿元和25.2 亿元，剔除21年土地处置补偿款，则22 年利润增速约15%。考虑市场估值下移，给予公司22 年15xPE，对应合理价值56.16 元/股，维持“买入”评级。

    风险提示。经济疲软导致需求放缓；疫情影响；黄金套期保值不充分。