五粮液(000858):2021平稳收官 未来延续稳健成长

类别:公司 机构:国海证券股份有限公司 研究员:薛玉虎/刘洁铭/宋英男 日期:2022-04-29

事件:

    公司发布2021 年报和2022 年一季度报告,2021 年实现营业收入662.09亿元,同比增长15.51%;归母净利233.77 亿元,同比增长17.15%;扣非净利233.28 亿元,同比增长16.67%;EPS 6.02 元/股;拟每10 股派30.23 元(含税)。

    2022 年一季度实现营业收入275.48 亿元,同比增长13.25%;归母净利108.23 亿元,同比增长16.08%;扣非净利108.42 亿元,同比增长16.35%。

    投资要点:

    2021 平稳收官,价增推动主产品增长,2021Q4 表现稳健。2021五粮液主品牌实现营收491.1 亿元(同+11.5%),主品牌收入增长主要依靠价增推动,吨价同比增长7.4%;销量2.92 万吨,增量1064吨,同比增长3.8%,预计实际发货量高于报表确认,消化部分存量。

    2021 年公司系列酒集中打造五粮春、五粮醇、五粮特曲、尖庄四大全国性战略品牌,实现营收126.2 亿元(同+50.7%),成为公司整体收入增长的核心动力,其中系列酒实现销量15.3 万吨(同+15.3%),吨价同增30.7%。2021 年系列酒占收入比重同+4pct 至20%,但公司毛利率仍同比增加1.2pct 至75.4%,预计系普五计划外占比提升+系列酒结构升级带动。2021Q4 公司营收/归母净利同比分别增长11.2%和11.8%,四季度收入保持低双位数增长,预计系部分区域疫情影响导致。

    2022Q1 表现符合预期,现金流短期承压。公司一季度回款目标基本完成,高基数下2022Q1 营收/归母净利同比分别增长13.3%和16.1%,表现符合预期;公司毛利率/销售费用率/管理费用率同比分别+1.98pct/+0.29pct/-0.35pct。一季度公司销售收现137.35 亿(同-34.8%),经营净现金流为-34 亿元。期末合同负债36.1 亿元,同比下降13.8 亿元,环比下降94.5 亿元,预收款下滑幅度较大,一方面在于2021 年末公司提高综合打款价,渠道回款节奏加快,导致2021年末预收款达到约148 亿元高位;另一方面在于公司3 月坚持控货挺价,暂停收款,且月末又受到疫情影响,导致当期回款节奏放缓。

    公司2022Q1 期末应收票据较2021 年末增加约44 亿,预计同样由 于年末提价,公司加大了承兑汇票的使用比例。

    人事调整到位,期待经营活力释放,品牌价值回归。当前公司人事调整基本到位,新一届管理层分工明确,为后续量价操作、大单品及渠道运作打下基础,公司的经营活力也将充分释放。未来营销改革的重点预计仍将以普五挺价和品牌建设为主;公司在渠道端继续加码团购,优化经销商考核体系;在产品端依次布局经典五粮液、名门春、五粮春等战略单品,力争扩大300-600 元次高端和2000元超高端价格带的市场份额。公司3 月末控货挺价操作坚决,当前普五批价已经由前期950-960 元水平提升至980 元左右,期待品牌价值继续回归。2022 年公司继续把保持营业总收入两位数稳健增长作为业绩目标。

    盈利预测和投资评级:近期市场对于公司看法较为悲观,普五批价久未破千、经典五粮液破局不彰、千元价格带需求疲软等问题均对估值形成压制。但长期来看,我们认为在千元价格带降速的背景下,未来应适当降低对公司业绩的弹性预期。五粮液品牌力突出,核心产品需求良性,未来在1000 元价格带仍将持续放量,继续看好公司的稳健增长。预计公司2022-2024 年EPS 分别为6.98/8.12/9.41 元,对应PE 分别为24/20/18 倍,长期看估值性价比较高,给予“买入”

    评级。

    风险提示:1)疫情反复导致消费受抑制;2)市场竞争加剧导致费用提升;3)经济大幅波动致白酒价格下滑;4)产品升级节奏不及预期;5)食品安全风险。相关数据及资料与公司公布内容如有差异,以公司公布内容为准。